2016年11月08日 12:59:49

最近都在找出口型公司或者非人民币资产的公司，在港股找着找着发现这么个有趣的越南概念股~陆氏集团（366.HK），现在主要的业务是：1）越南水泥业务、2）越南西贡收租业务、3）香港屯门待开业酒店业务，翻查历史发现这公司真心不走寻常路...

一、陆氏往事

1975年7月25日，陆擎天先生和郑嫱女士创立公司，并主要从事电子业务。

1982年，在中国蛇口设立一电视制造工厂,主要从事设计、制造和分销电视及电视组件。随后在深圳宝安设立另一工厂。两间工厂曾雇用过5000名员工及每年营业额超过20亿港元。

1983年，在深圳创建一合营公司并参与电视制造业务,名为深圳华发电子有限公司（深华发A，000020.SZ），随后于1992年于深圳证券交易所上市，2001年11月退出。

1987年1月7日，陆氏集团（366.HK）于香港联合交易所上市。

1991年，面对尤其是本地生产商的剧烈竞争，集团开始于中国由电子业务分布投资至地产发展业务。完成项目包括深圳罗湖商业城、深圳金丰城及几个位于成都的住宅屋苑等。（果然还是房地产有前途）。

1991年，发现越南与初期对外开放的中国情况十分相似，开始地域上分布投资至越南，并首先于越南设立电视制造合营公司。

1992年与越南国防部其下的一间公司设立合营公司，于胡志明市第一郡兴建甲级写字楼大厦，名为西贡贸易中心（1996年8月开业）。集团拥有合营公司75%股权，2001年9月收购合资公司25%股权后全资控股。

1992年4月30日，与越南顺化省省政府设立合营公司并于越南中部创建水泥制造工厂，每年年产达60万吨（1996年投产）。建立之初集团拥有合营公司67.83%股权，顺化省省政府拥有22.17%股权（2004年10月收购）及VietnamFrontierFund拥有10%股权（2005年7月收购），目前全资控股。

1996年6月，本集团将其电视制造业务，主要包括于香港及蛇口的工厂，及越南的营运，与TCL集团有限公司合并组成一间合营公司，名为TCL国际有限公司，1999年11月26日，TCL国际有限公司于香港联合交易所上市（现在的：TCL多媒体，1070.HK）。其后，出售持有之TCL股权以减少债务及达致多元化目的。

2005年，水泥厂年产能力获提升至80万吨，2007年1月，新建年产70万吨生产线，2009年9月，熟料的生产线正式投产,令水泥厂的年产水泥量提升至280万吨。

2006年10月20日，公布拟设立一合营公司于越南胡志明市开发土地，兴建住宅式公寓作销售，2007年1月5日，公布与越南公司签订合作备忘录拟设立一间合营公司于越南胡志明市第二郡开发土地，兴建住宅式公寓作销售。

回溯这个公司的发展历程基本就是一部港商参与改革开放的历史，曾经也一度辉煌，80年代就能刷到20亿的营收规模，1987年公司港股上市，深圳的合资公司深圳华发电子有限公司1992年就已经在大A股上市，那可是深交所第20号的公司啊~在当年那行政指标的发行年代，你可想当时其辉煌程度~随后和TCL搞合资公司，1999年在香港也搞上市了，在大陆高歌猛进的同时，一转眼又走向另一个神奇的国度：越南，在越南还是合资的套路，做的确是水泥，地产的生意，期间还远赴外蒙古搞房地产被坑...随着逐步退出深华发、TCL的合资公司，公司聚焦越南，现在上市公司的业务基本都集中在越南，转眼间东南亚貌似又起风了，时也，命也，运也~

2015年，陆老先生驾鹤西去，相信其也是精彩、魔幻而又神奇的一生，现在公司由陆夫人郑嫱女士操盘，二代们也在公司任职，是标准的家族企业，公司历史以来都有派息，近年来派息比例有所提高，业务发展稳健有余，近年来也没搞啥大新闻，上一次配股也是远在2007年的时候了，近年来股价也是随着业绩波动，1997见过，2008年见过，企业还在，相信对于风险的控制应该是了然于心，大富大贵难说，但是稳健发展应该还是可预期的，是一个标准的又慢又闷得股票~

最近投资东南亚这么火，这个公司又那么的有历史，值得一看~

二、越南经济究竟如何？

关心越南的小伙伴其实可以去看看陆氏集团近年来的年报，都会总结一下当年越南经济、发展的一些情况，过了一遍之后才发现，我们这个邻居前些年日子也不容易啊...没有什么比当事人口述历史更真实，节选了多年以来年报中关于越南的总结，相信能让对于越南充满期望的投资者心存敬畏。

2009年，全年经济增长率达5.3%，11月越南政府突然于将越币贬值，官价由1美元兑17,034盾贬至1美元兑17,961盾，贬值超过5.4%，致令集团2009年的业务录得较大的外汇亏损。

2010年，越南整体经济状况明显改善，全年国民生产总值达6.8%。然而在吸引外资投资方面却远逊于往年及部份其他东南亚国家，2010年全年共吸纳了186亿美元外国直接投资，与去年比较下跌约20%。2010年12月份通胀率升至约11.8%，估计趋势仍然向上，为打击通胀，政府大幅提高银行息率，当地货币借贷息率亦上升至年息16-18%，严重打击基建投资等的经济活动。另外，2010年的外贸赤字达124亿美元，致令越南国家外汇储备大幅下降，逼令政府于年内将越南盾贬值约5.5%。

2011年，越南经济增长减慢，全年国民生产总值录得约5.89%增长，2011年全年通胀率达18.13%。政府采取各项经济紧缩措施以压抑通胀。中央银行大幅提高存贷利率，普遍商业借贷利率超过20%，2011年初，将越南盾兑美元贬值了约7.9%，2011年，越南录得新增外国直接投资147亿美元，与去年比较下跌约20%。

2012年，经济表现为过去十年来最差，全年的国民生产总值只有5.03%的增长，为过去十三年最低，竞争力全球排名由去年的59位下跌至今年的75位，在东南亚国协八个国家之中更排名尾二，仅胜柬埔寨。新增外来投资亦缩减至只有约104.6亿美元，比去年下跌约4.9%；与2008年高期的710亿美元比较，更只有约七分之一。政府为控制高企的通胀率，实施紧缩政策，导致企业经营困难，超过55,000间公司于年内结束营业。加上房地产市场呆滞，银行呆坏帐上升至几达总贷款的9%。信贷增长减慢至只有6.45%的10年以来最低记录。在政府致力控制下，越南年内的通胀率，与去年的18.13%比较大幅下降至6.81%。银行商业借贷利率亦由去年年底的18.5%，下降至2012年年底的11%。由于出口增加及入口减少，越南于2012年录得2.84亿美元的外贸盈余，扭转了过去持续外贸赤字的情况。令政府的外汇储备上升及令越南盾相对美元的汇率于本年内十分稳定。

2013年，全年国民生产总值增长已轻微回升至5.42%。出口增加亦令越南于2013年录得超过8.6亿美元的贸易盈余，比去年多出超过15%。政府外汇储备增加，亦令越南盾兑美元的汇率于年内相对稳定。年内政府亦致力处理银行业的呆坏账问题，并对多间银行进行合并及重组，亦完成将四间国有商业银行进行股份化，及由国家成立的越南资产管理公司向银行收购了超过16亿美元的呆坏帐。2013年的新增注册外国直接投资资本回升至约223亿美元，但全年实际投入金额只有约115亿美元，比对2012年轻微增加约10%。通货膨胀的消费者物价指数降至6.04%，为十年以来最低。银行对本地商业企业的借贷利率与2012年比较亦降低了2-5%，至约7-10%的水平。

2014年，全年国民生产总值增长率达6%，与2013年的5.4%比较有所上升，不但超越世界银行估计的5.4%，也超过了越南政府自己估算的5.8%增长。增长的动力主要来自工业制造，尤其是加工出口的工业生产，全年录得8.7%的显着增幅，至于国内消费则录得6.1%的温和增长。通货膨胀亦全面受到控制。与2013年的6.04%比较，2014年的平均通货膨胀率进一步回落至4.1%。2014年12月的单月通货膨胀率更降至超过十年以来最低的1.8%。受惠于持续的贸易顺差，越南盾兑美元的汇率于年内相对稳定。2014年录得只有约1%的贬值。中央银行于年内两次调低利率，成功致令全年的信贷增长率达到12-14%。不得不说的是2014年5月发生了反华抗议活动。

2015年，越南录得国民生产总值6.7%的增长。制造业及本地消费分别录得9%及8.4%的可观升幅。新增外国投资比较去年录得12.5%的增长，全年达到228亿美元。全年通胀率仍处于甚低水平，2015年十二月录得的消费者物价指数只有0.63%的升幅。然而，农产品及原材料出口减少及入口上升，致令其对外贸易由2014年录得的顺差，转为2015年录得的32亿美元赤字。于2015年12月31日，1港元兑2,902越南盾，与去年底比较贬值了4.9%。越南政府于2015年7月1日推出多项新法例，包括投资及企业法、房屋法及房地产商业法例。这些新法例不但可令越南法制更加完善，并且更能保障在越南投资的外国投资者，从而增加外资对越南投资的信心及意欲。另外，越南于2015年内，分别与欧盟、韩国、欧亚经济联盟签订了多份自由贸易协议，以及正式成为跨太平洋伙伴协议(TPP)及东盟经济共同体(AEC)的成员，大大增加了越南对外贸易的机会，及加强了越南对外资的吸引力。

2016年上半年，越南的国民生产总值增长为5.52%，去年同期则录得6.28%的增长。数字与越南政府及世界银行原先期望的全年增长目标，有颇大的落差。世界银行亦因此将2016年全年越南的国民生产总值增长率，由原先估计的6.5%调低至6.2%。整体经济表现仍然理想及乐观。服务行业更录得自2012年以来最高的增长率，其中以零售业及信息通讯业最为强劲，各录得8%以上的增长。而房地产业亦录得五年以来最高的增长率。期内通胀仍然受到控制，消费物价指数与去年同期比较只轻微上升了1.7%。另外，越南货币于期内相对平稳，并无受到人民币贬值及不稳定而带来太大的冲击。

这样看一遍陆氏集团在越南走过的坑，会更冷静的看待东南亚崛起，也许从长期来看，印度、东南亚的人口红利真的会带来一波强劲的增长，重走一波中国崛起的路，但是他们现在的基础还是太薄弱了，贸易有那么两年逆差汇率就扛不住，本地的通胀压力如梦魇般萦绕在在投资者的心头，然而这还不是很久很久之前的事情，也就在几年前而已，还时不时夹杂着排华的行为，近期印度尼西亚也带了一波排华的节奏，所以稳定压倒一切也是有其内在逻辑的，小国的抗风险能力确实是不敢恭维...

但是风险也与机遇并存，越南的稳定发展全系于贸易顺差，而出口全系于FDI，越南工贸部认为，无论在任何困难条件下，FDI企业都能证明其在出口中的地位。FDI企业出口金额：

2010年为340亿美元，FDI企业占出口总额的47.3%；

2011年为479亿美元，FDI企业占出口总额的49.4%；

2012年为640亿美元，FDI企业占出口总额的55.9%；

2013年为810亿美元，FDI企业占出口总额的61.2%；

2014年为940亿美元，FDI企业占出口总额的62.6%；

2015年，越南70%的出口额是由FDI企业创造的，国内企业出口金额473亿美元，只占29.1%；且FDI企业创造了高达171亿美元的贸易顺差，而国内企业的贸易逆差达到203亿美元。

2016年1-7月，越南吸引实际海外直接投资（FDI）达到85.5亿美元，同比大增17.1%，延续去年的强势。FDI大部分资金流向制造业、加工和房地产项目。

只要FDI增速还在维持，越南的经济增长还是可以维持的~当下，这个FDI的增速有点猛，值得留意越南~

三、陆氏集团价值如何？

通过上文两个维度的回顾，已经可以梳理出关于陆氏集团（366）投资的两个核心逻辑：

1）有丰富经验的家族企业，一代控盘，二代接班，管理层可信任。

2）越南经济的不确定性较高，波动率大，关注FDI和CPI，近年来通胀可控，FDI增速加快。

在这梳理完这两个故事背景定性后，才值得定量细看陆氏集团（366.HK），2016年中报，现金2.1亿，有息负债0.41亿，资产负债率15.81%左右，近年来较大的资本开支是香港旧改酒店项目，下半年是开支高峰，预期明年开业，传统的越南业务水泥和物业每年提供个1亿多的净现金流，近年来股息支付率在50%左右，按去年的派息算股息率4.3%，中报已经说了今年要留点钱搞酒店，所以今年的派息应该比不上去年...

财务方面来看是简单、稳健，没啥特别出彩的东西，在业务上也是，目前整个公司的基本盘都在越南，将来的走势也都是跟着越南的整体经济上行的，从大周期来看，自2012年越南开始见底后，公司也开始逐步的复苏，现金流和股价同步反转。

目前越南的水泥和物业暂时看不到致命的市场风险，只要越南的不再出现大的经济、政治波动，基本能维持着比GDP高那么一丢丢的增速增长，公司历史以上也比较保守，在越南没啥特别大的动作，所以仅越南的老业务没办法支持公司近一步上涨，股价会随着股息进行波动。

催化剂来自于早年在香港的物业，2013年，根据香港政府活化工厦的政策，公司将持有多年位于香港屯门的一幢工业大厦「陆氏工业大厦」重新发展为一酒店项目。该大厦建筑面积约200,000平方呎，位处西铁线屯门站旁，并邻近刚开业的屯门V-City广场。酒店约有300间客房的酒店及面积大约20,000平方英尺的商场。2014年四季度开始动工，预计于2016年第三季度完成建筑工程，预期酒店营运牌照可于2017年第一季度获得并可正式开业。公司没怎么披露酒店的盈利预测，但还好项目在香港，虽然财务上可能前期不咋地，但是现金流上应该会有一定的提升，这样比较有利于派息的提高，假设管理层逻辑是连贯的话，只要维持住前期的派息比率，就能推动股价进一步增长。

公司最大的不确定性可能就来自于越南盾的波动性了，但是由于于越南盾并非自由兑换货币，市场上也没有太多的对冲工具，公司暂时也没有做汇率对冲，突然又想起盈大地产那800万美金的印度尼西亚盾对冲...根据公司做的敏感性分析，1%的越南盾贬值大概带来133万的净利润减少，对比起9000万左右的盈利，只要不是10%以上的大贬，当期冲击也不是太大。

结语：

早于二十多年前（1991年）公司已确信越南的潜力，在未被外界认同的情况下坚持“今日中国˙明日越南”的理念，早早的做起了合资公司的生意，一进去抱的就是国防部下属企业的大腿，少说二十多年过去了，从事后诸葛的角度来看，当时多少有点先驱的味道，但在越南经商能遇见的坑应该都走过了，手里还囤着一些越南的地，假设将来越南真的有大机会，相信陆氏集团起码能做到均值以上。

牌面上的信息来看，公司缺乏一个爆发性增长的催化剂，属于稳健有余而进取不足的类型，但是有人也好这口，不声不响在2012年的越南大周期拐点后，公司也涨了近三倍，走得是波澜不惊，但是让人放心，如若是在是觉得必须得投东南亚，那陆氏老司机可以留意留意。

在回溯公司的发展历程，白手起家，历经40余载，还活得不错，已然不易，总有一种差一步的感觉，总有种起个大早赶个晚集的感觉，每次都走在改革的第一线，但是总是没吃到最肥美的一段，远的不说，近的去蒙古探险的时候还被政府坑了，2013年清了上海那28间上海虹桥区名都城的房子如果囤到现在，那简直都要炸了~

一如当时发现维他奶、大家乐、大快活是一家人，都是罗氏家族企业的惊讶，惊叹其务实与稳进，陆氏集团也是见证了一个伟大的时代，其身上的开拓精神也是让人敬佩，其并没有被所谓的“主义”所困，哪里有机会去哪里，搁置“主义”，共同开发，才是大智慧，现在资讯发达，声音太多，“主义”也太多，让很多人都忘了香港精神中的“务实”，商人就是商人，不要整那些有的没的~

陆氏集团（366.HK），中越改革开放的先锋，激荡40载，盼越运昌隆~