2017年02月28日 08:21:00

一、引言

    上周末让市场最为关注的莫过于证监会刘士余主席在国新办新闻发布会（也是今年首次证监会“一正三副”集体出席）上的讲话内容，市场各类投资者均发表了自己的解读。碰巧的是，截止上周，也正是刘士余接手证监会一周年的日子。投资者如果仔细梳理刘士余上台后这一年的系列政策变化，我们不难发现，其执政思路一直没变，那就是围绕“依法、全面、从严监管”；“打击恶性炒作，保护投资者利益”；“加速清理IPO堰塞湖，支持实体经济发展”等内容。刘士余执政后这一年证券市场的发展，正如其26日在新闻发布会上自我概况的“稳”、“严”、“进”三字！

二、刘士余讲话重点解读

    下面捡出刘士余周末谈话实录中比较重要的几条和对市场有直接影响的部分，并串联其执政后出台的一系列政策进行综合解读，试图厘清其执政思路，找出未来符合其执政政策的投资主线，并结合实例探讨可能合适的价值投资标的和投资机会。

（一）稳（政策预期稳、市场运行稳、改革步子稳）

刘士余原话：第一是“稳”。我一到证监会工作，就深切感到，在经历2015年股市异常波动后，市场最期盼的是稳。回首2016年，这一点做到了。

政策预期稳。我们牢牢坚持市场化、法治化、国际化的改革方向，保持政策的连续性。牢牢坚持那些被市场拥护、实践中行之有效的政策和做法，充分尊重市场规律，顺应市场需求，保持工作定力。

市场运行稳。在广大投资者的共同呵护下，沪深两市波动幅度在收窄，投资者的信心在增强，市场运行趋于稳定，市场的各项功能明显增强。

改革步子稳。我们坚持问题导向，用制度改革解决股市异常波动后面临的一系列突出问题，拿捏好改革的顺序，稳扎稳打。

解读：

    众所周知，刘士余上任前的A股经历了股灾、熔断等异常波动行情，当时市场投资者信心尽失，加上又有两会前的政治维稳任务，刘肩上的担子着实不轻。因此，其上台后面临的第一个任务就是要维稳。的确，从刘上台后A股一年的行情走势看，他做到了。我们可以从刘上台前最后一个交易日的收盘点位（2016年2月19日）算起，截至今日收盘，沪指上涨了12.78%，深证成指上涨了2.34%，创业板指下跌了12.06%。说明刘上台后做到了证券市场指数的稳定运行。当然大家也能清晰地看到，创业板在这一年里下跌了12.06%。创业板的下跌和整个创业板的估值有关。刘的执政政策是引导投资者回归价值投资，因此这一年里原先估值较高的概念股、中小创均出现回落。对于投资者未来的投资方向来说，还是避免创业板中估值较高的个股，以防前期因概念炒作而业绩被证伪的股票，避免届时因泡沫太大而继续下跌的情形出现。

   市场运行的稳定需要监管政策的不断完善。刘上台后不断推行尊重市场规律、顺应市场需求的一连贯监管政策，旨在抑制市场过度投机，保持市场稳定运行。比如其上台后没几天，就加强了信息披露有效性的规定——加强对大股东减持的监管。在2016年4月发现期货螺纹钢的暴涨后，便出台了抑制商品期货过度投机的政策，如调整交易保证金比例、涨跌幅限制、上调手续费等途径（周末方星海副主席针对记者提问的商品期货方面有进行过解读）。打击壳资源炒作、防止中概股境外内市场做价差，修订重大资产重组办法，从新股发行、并购重组、借壳上市到再融资等等，均进行了政策上的调整，改革政策稳步推进，让市场消化政策保持指数稳定的同时，极大地打击了市场炒壳、忽悠式重组，从一定程度上保护了中小投资者的利益。

    综合看来，刘的态度是继续推进改革，政策会不断向市场化、法制化、国际化靠拢，但要防止在政策的推进过程中市场出现像2015-2016年A股的异常波动情形。倾向于指数呈缓幅波段上升、缓幅波段调整走势，在市场稳定的基础上完成证券市场的规范化，纳入MSCI指数，解决IPO堰塞湖问题。因此，从刘的愿望上来说，2017年的A股大方向上不会大幅上涨，也不会大幅下跌。无论涨跌的幅度如何，强调过程要缓，不能急涨，也不能急跌，一定要顺利将IPO常态化进行下去，这个是当前最主要的任务。概括为：长期目标是A股要国际化、市场化、规范化，倡导投资者价值投资；短期目标是顺利解决IPO堰塞湖问题，保证IPO能常态化；过程实施中防止异常波动情形出现，不能急涨，也不能急跌。

（二）严（标准严、执行严、自身管理严）

刘士余原话：一年来，我们坚持依法监管、全面监管、从严监管，突出了严。我们的标准严，对首次公开发行（IPO）审核标准是严的，目的就在于保证上市公司质量，从源头上防止病从口入。我们的执行严，对于资本市场的乱象，及时亮剑，坚决亮剑，该盯住的线索盯住不放，该立案的及时立案，该彻查的及时彻查。我们的自身管理严，牢牢坚持证监会系统全面从严治党这一条政治主线，扎实抓好中央巡视反馈意见的整改，不断强化政治意识、大局意识、核心意识、看齐意识，全面推进“两学一做”学习教育，保证我们这支队伍的政治使命感强起来，腰杆子硬起来，监管严起来。

解读：   

    刘士余所提的标准严、执行严、自身管理严等最终都落实在监管上。在上任之初刘就曾提出三个监管：“依法监管、从严监管、全面监管”。正如上文所讲，2016年其执政证监会以来，加强监管是其对证监会工作的重要要求。除了规范从上市发行、并购重组、借壳上市、再融资、退市、信息披露等政策监管外，更对金融市场参与者如上市公司、中介结构、公募基金、私募基金等提出了监管要求。

    2016年刘的“执行严”给大家留下了很多的印象。关于上市公司的莫过于博元投资（600656）、欣泰电气（300372）了。博元是第一家因为重大信息披露违法而被退市的公司，而欣泰是第一家因为欺诈发行而被强制退市的公司。于我，之所以深，是因为这两只票我都参与过，毕竟是研究重组股出身。博元是在15年4月份参与的，记得那时在连续跌停后被某知名游资强势封板后参与了一波，而欣泰电气是在股灾时因股价跌破创世翔的持仓成本而参与了一波，现在想想都后怕，尤其是欣泰电气，因为与博元相比，欣泰是真正的退市，而博元还有回到老三板的机会。这两个上市公司的退市，给市场起了个杀鸡儆猴的作用。另外莫过于对总舵主徐翔的调查了（目前已结案），重大资产重组管理办法的修订对已有资产重组预案公司的影响，再融资规定的执行等，近期又有对鲜言（前匹凸匹600696公司的实控人，前ST慧球的证券事务代表）的巨额罚款，姚振华禁入保险业10年的处罚，多个上市公司并购重组审核被否等等，无不彰显着执行力度的严苛。

   刘上台后针对市场炒壳、并购重组、借壳上市、再融资等都进行了打压，目的都是打压炒客党、忽悠式重组的套利，因此在2017年初，我就跟粉丝说过，壳股作为重点打压对象，作为炒壳党、重组预期党出身的我们，要注意规避，尤其是民营壳股。目前市场上壳股的整体估值中枢在30亿上下，随着被称为“史上最严”借壳新规的发布，加上IPO的提速，贫困山区IPO的绿色通道、科技股IPO的绿色通道等等政策的施行，都不利于市场壳股的估值。因此，目前的壳股存在套利的空间实在太小，静等壳股估值继续下移，一旦壳股估值下移过多，可进行短线的超跌反弹操作，毕竟拟上市的企业众多，若是通过正常IPO途径，尚需较大的时间成本。

    壳股的套利空间少了，自然大家就会将投资重点转移到被市场低估品种上来，这样就达到了引导投资者往价值投资的康庄大道上来，也就符合了刘的愿望。因此，在监管政策趋严、执行力度趋严、自身管理趋严下，投资者可以渐渐改变投资方向，找到市场上被严重低估的标的，从而获取投资标的价值回归、估值修复的套利空间。

（三）进

刘士余原话：第三是“进”。我们在改革方面迈出了新步伐。坚持改革的方向不动摇，坚持问题导向，改革完善了资本市场一系列基础性制度。包括：新三板分层，明确区域性股权市场的法律地位、运行规矩，国务院办公厅就此发了文件；对贫困县企业IPO在坚持标准不变的前提下提高效率；及时修订上市公司重大重组和再融资相关制度；着力完善证券基金期货经营机构的监管规则；充分发挥交易所的一线监管职能；创新投资者保护的手段和机制，探索建立证券期货纠纷多元化化解机制，等等。

我们在支持实体经济方面做出了新努力。去年有280家企业通过IPO的审核，248家企业完成IPO，融资1630多亿元。还有几个数字也给记者朋友们提一下，去年上市公司再融资募集资金超过1.34万亿元；审核通过的并购重组261家，增加上市公司资本实力9800多亿元；新三板挂牌企业翻了一番，年底超过1万家，当年融资1391亿元；在多部门协调支持下，交易所债券市场稳健发展，净增加企业债券筹资超过2.7万亿元。这些“真金白银”，实实在在地支持了实体经济的发展。

我们在双向开放方面取得了新成果。沪港通进一步完善，深港通顺利开通，证券行业机构、证券交易所参与“一带一路”建设取得了可喜的成绩。中国证监会和有关国家、地区的证监会组织跨境监管协作进一步紧密，效率进一步提升。

解读：

    其实刘士余谈到“进”的方面，包含两层含义。其一，无疑是IPO的持续推进，不仅速度要快，还要保证上市企业的质量，其“珍珠理论”讲的就是这个道理，并通过2016年市场的融资数据说明了融资对实体经济的支撑作用，进一步表明今后的IPO速度不会停。其二，改革政策的不断推进。A股最终是要走到一个规范的市场，国际化的市场，最终要达到为实体经济服务的作用，因此，去年刘出台了一系列的改革政策，如新三板分层制度、深港通的开通、贫困县企业IPO的绿色通道、考虑为大型科技企业IPO提供快捷通道等等，都是紧紧围绕服务实体经济，不断调整政策的方式进行。

    因此，2017年的IPO速度还会不断加快，在无增量资金进入的情况下，过快的IPO速度会给市场带来抽血效应。试问市场上的存量资金就那么多，而股票数量不断的增加，那么赚钱效应又能好到哪里去呢？这也进一步为2017年的市场行情埋下了伏笔。

    另外，刘士余还强调了要加强党的领导，并现身说法，指出如何将党的领导与上市公司治理做到有机统一。他说“作为公司党委，首先要对公司的发展现状、面临的使命和挑战有清晰的认识，对公司按照章程提交董事会决策的重大事项事前要有透彻的研究”。其实道理是相通的，他很清楚他上位的目的是什么，目前中国证券市场的现状是什么，又面临了哪些使命和挑战，而我党的目标是什么？这些问题都想一想，就能切身体会刘执政后的一系列政策了，并且卓有成效。党交给刘的任务就是稳定，防范异常波动情形，解决IPO堰塞湖问题，服务实体经济发展。

三、投资机会举例

    马上两会要来了，2017年是国企改革向纵深推进的一年。要继续深化供给侧改革，加大混改力度，今年的投资主线也在国企改革上。

    那么，有没有既符合刘士余的价值投资理念，又有国企改革预期的低估值价值投资股呢？答案是肯定的，具体标的自己挖掘，我就不说明了。

   下面我仅以其他一具体股票为例，为大家介绍如何通过公开资料挖掘出价值投资个股（仅举例说明，不做买入依据），供大家参考。

    如600230 ST沧大，大家通过下图可以看出，沧大自去年下半年以来，已走出一波超级行情。在大盘如此平平的情况下，是什么支撑其走出翻 倍行情？沧大就是实实在在的价值投资股。

   沧大是在2016年半年报公布之后开始出现一波凌厉的上涨，连续一字涨停。先知先觉的人是因为提前得知大宗TDI产品报价的持续上涨而发动进攻。后知后觉的人是等10月22日沧大股票交易异常核查结果复牌公告而得知。先不究后面有没有鱼尾巴，但是作为一个成熟的投资者，还是要了解股价上涨的原因或者逻辑。

    2016 年开始，国外多套 TDI 装置停产、转产、故障检修，造成国际市场TDI供应短缺，国内产品大量出口，国内市场供需失衡。在全球TDI产能为220万吨的情况下，欧洲一套30万吨/年装置停车检修，法国 12.6 万吨/年装置转产、日本一套 11.7 万吨/年装置永久关闭、一套12.8万吨/年装置故障检修等原因，从 3 月下旬开始，国际TDI市场货源紧张，国外用户纷纷到国内采购，大量的出口给国内供应造成了影响，国内产品缺货，引起 TDI 价格上涨。9月末 TDI 价格因市场刚需再次出现大幅上涨。10月6日，因欧洲科思创公司宣布其原料供应商因不可抗力不能正常供应，造成科思创不能正常供应客户TDI，欧洲巴斯夫总部工厂发生爆炸事故，TDI 装置重启不可预期，同时国内部分企业将安排检修等影响，继续拉升了国内 TDI 市场价格连日大幅上涨。 受上述原因的影响，2016年TDI价格变动幅度明显，由年初0.97万元/吨（不含税，下同）涨到 6 月份 1.37 万元/吨左右，后出现小幅回落至 1.20 万元/吨，7月中旬再次回升，月末达到1.28万元/吨，8月末1.5万元/吨，9月末因市场刚需达到2.31万元/吨，国庆节后由于欧洲科思创公司原料供应商出现问题以及巴斯夫总部工厂爆炸事故原因，国内 TDI 市场价格连日大幅拉升，直至当时市场价格4.02 万元/吨左右。 

    这样一下就清楚了为什么9月底沧大突然发动了连续一字涨停行情。既然知道了原因，我们可以持续跟踪TDI的价格走势就能大致确定是否有鱼尾巴吃，可以确定是否值得继续进行价值投资。根据公开资料（沧大的公开定期报告）得出，沧大TDI产品年产能在15万吨，当继续跟踪TDI产品的报价发现，2016年四季度至2017年年初，TDI产品报价维持在30000-32000元之间，而TDI产品的生产成本各企业大致相当，每吨在13000元左右，因此，我们能计算出2016年四季度TDI产品每吨的利润在17000-19000元左右。按照沧大年15万吨的产量，月均产量为1.25万吨，那么其四季度产能为3.75万吨，进一步可以测算出其四季度的毛利润为6.38亿——7.13亿，若2017年度TDI产品价格维持在30000元以上，则理论上2017年沧大TDI产品的毛利润高达25.5——28.5亿，对应沧大2.94亿的股本，理论上每股收益能高达到8.67元——9.69元，则对应其11月初18元股价位置时的动态市盈率仅为2倍不到，简直是太低估了，所以这个鱼尾巴可以吃，至于能吃多久，得要持续跟踪TDI的价格走势，以及国内外TDI产品装置的复产情况。因此，通过科学测算，从去年底至今的这波行情，可以稳稳地进行价值投资。

    而截止上周末，国内TDI市场报价小涨，周末平均出厂价达到32014元/吨，若TDI报价长期维持高位，则沧大的股价远远不止于此，继续跟踪TDI价格走势即可，并随时关注国外生产商的复产情况即可。

    以上就是拿沧大这只股作为具体案例来分析，如何根据公开信息找到估值被低估的。这就是价值投资的一种，找到被市场低估的，提前埋伏进去，赚取价值回归，估值修复这一大波段行情，以此获取稳定收益。

四、总结

    通过以上解读与分析，对刘士余执政一年来的总结以及其上台后政策的持续推进后的反响，我们预计大盘在2017年不会有大的上涨，也不会有大的下跌，在维持指数平稳运行的基础上，一切以解决IPO堰塞湖问题为主。而随着并购重组管理办法的修订、借壳新规的发布、再融资新规的发布，壳股的估值会整体下移（但不影响壳股若超跌带来的短线机会），市场大资金会逐渐往价值蓝筹股上转移，创业板继续杀跌的可能性较大，避免创业板无业绩支撑或业绩被证伪的概念股、题材股。多挖掘因行业景气度提升，业绩反转或周期反转的个股。投资风格逐渐往价值投资方向倾斜。