2017年06月07日 08:48:00

一． 下跌导火线：

  ①重组失败②不合时宜的高送转③业绩预降，具体为：

  公司股票去年12月停牌筹划收购事宜（一家电子元器件公司股权），今年3月份复牌宣布收购失败；停牌期间公布了10转20，彼时正被监管层打压；复牌公布了一季报预告:净利润下降-39.81%至-9.82%（最终实际下降了12%）。

  当然，另外的客观原因也由中小创杀估值因素。

二．一些业务要点

  先来简单看下当前业务，麦捷科技主要产品是LCM液晶显示模组（占比78.9%）和电子元器件（占比21%），LCM业务主要就是收购的星源电子贡献的，这块毛利率偏低，2016年为18%，未来项目有去年底定增投入的SAW滤波器封装和MPIM小尺寸电感。

  星源电子（100%）：为2015年收购子公司，是当前业绩主要支撑点，但2015年承诺业绩未达标，今年一季度业绩下滑，直观感觉是业务没亮点，再看产品为液晶显示模组，不具备多少核心竞争力，2016年毛利率更高的车载占比只有15%，未来有进一步提升空间，这算是一个看点。业绩承诺的2014-2016年盈利分别为8106.65万，10173.14万，12678.54万，1年未完成，16年1.36亿，一季度出现下滑，保守估计未来两年能保持1亿以上的净利润。

  长兴电子（51%）：主要做陶瓷封装外壳， 产品可用于 IC 封装、 LED 封装，现主要销往军工领域。理想很骨感，但现实为业绩小幅亏损。

  那么，未来两年故事亮点全部押在滤波器国产化和小尺寸电感上面了。

  滤波器国产化：公司经过多年技术储备，本身已经有一条产线试生产，在比较有把握的前提下才于去年下半年上马滤波器封装项目，规模为年产滤波器9.4亿只，估算营收6亿，净利润6000万左右。

  关于滤波器的市场前景分析，市面上很多，我只简单提一点此前分析过的：滤波器是手机射频前端的关键器件，手机从2G到3G、4G，未来的5G，全网通标配，频段需要向下兼容，频段越来越多，而每增加一个频段，需要增加2只滤波器（分声表面滤波器SAW、体声波滤波器BAW，前者是市场主流），大致数据是每部3G手机需要的SAW滤波器是3-6只，4G需求约为20只，未来的5G至少在50只以上。4G单个手机滤波器3美元多，5G会在5美元左右（0.1美元/只），也就是仅仅SAW滤波器这一块，未来全球都可以达到500亿规模，中国100亿，麦捷科技的几亿有足够的市场容量。

  目前基本都是国外寡头垄断，日本厂商TDK、村田、太阳诱电（三家全球80%）和美国Avago，Qorvo，Skyworks。可以说麦捷科技进军滤波器是很正确的战略选择，未来的故事的确很美，但滤波器中游封装就像IC的测装一样受制于上下游，性感程度稍显不足。

  万事开头难，一旦第一步成功，未来FBAR等高性能滤波器再加以努力，也是不得了的，所以对于麦捷科技的滤波器我们可以作出常规和乐观两种假设。常规情况就是项目顺利达产，年6000万的净利润，乐观情况就是随着未来市场的井喷，国产化实现，不可限量。

  另外，最近公司宣布与重庆声光电签署股权合作框架协议（二者15年已经有合作历史），就SAW、FBAR等高性能滤波器以及双工器进行深入合作，也算是强强联合。重庆声光电包含中国电科第9、24、26、44研究所，26所在相关技术方面的积累较为突出。

  MPIM 小尺寸电感：比较有前景，顺利2018年半产，2019年满产，净利润5000万。

三．成长性和安全介入价

  悲观情况，2017-2018年净利润2个亿上下，比如子公司业绩出现掉链子不是没可能；

  中性假设，各个项目顺利实现，但无超预期，2018-2019年净利润2.5-3.5个亿；

  乐观情况，未来随着5G推进，滤波器超预期，公司迎来黄金发展期，业绩弹性不可限量。

  如此看来，给与其30%成长性，30倍PE估值，对应明年的合理价值在90亿，但是现阶段显然属于真空期——利空尚未消化，项目还未建成，要参与更应考虑安全边际，当前PB已经打到3倍，略偏低，但业绩短期没推动力，长期有不确定风险，仅以现有的液晶显示模组给估值，25倍吧，50-60亿以下才是好的长线介入价值，要是这个价位介入，滤波器封装项目如愿，1到2年的预期收益岂不在1倍以上，搞不好还抓到一个5G时代的小牛。

  公司总经理张美蓉在29.4增持了31.9万股，也算是认为当前股价合理，合理不表示是极限，市场系统性波动时候再过度反应杀一杀不是没可能，希望有更安全的机会。

  风险：滤波器封装不如上游；星源电子业绩出现下滑；滤波器国产化受阻。