2018年02月06日 21:23:24

 身体和灵魂必须有一个在路上，这是生活的态度；资产和头脑必须有一个在路上，这是投资的觉悟！当市场泥沙俱下，头脑更应该在逆风中飞行，这才是实现自我救赎的最佳途径！

        市场已无需过多评论，在外围市场大跌带动下，国家队并未护盘，行情泥沙俱下，走出典型的崩盘行情，跌停411家！

        弱势行情之下，市场情绪主导一切，技术面、基本面、资金面逻辑失效，认怂减仓出局是操作果断者的最佳选择，优质股坚定卧倒持仓是犹豫者的救心良方！

        市场企稳需要完成切式反抽，进而震荡筑底，作为资金的有望进攻的次新股和创业板，板块指数继续创出新低，短周期继续探底是大概率事件，结合市场经验，每一次底部修复至少在三周以上，农历年前时间修复时间不够，因此农历年前不建议再度开抄底新仓，耐心休息，等待年后！

        如果准备持仓过节，那么这里存在一个加仓问题：加仓以三天股价不创新低为基本要求，叠加均线支撑为宜，不满足要求暂时观望或者清仓！

        昨天带着股友一起深度解读了中小创上市公司业绩增速，今天笔者带着大家回顾一下17年工业部门上市公司的经济指标，旨在帮助我们更好的认识经济边际和中坚力量，洞悉政策层面的行业扶植逻辑，以便探寻年后的的投资方向！

        自 1 月 26 日工业企业利润增速公布，2017 年全部经济数据悉数发布，接下来微观 部门或各企业将陆续公开年报，向市场展现其一年的经营、财务等状况，上市公司 并不能代表经济全貌，但是在 17 年各行业集中度提升的背景下，上市企业自身获得不少利好。

        背后的深刻原因无疑是 2017 年的供给侧改革大年特征，以工业品价 格大幅增长、企业利润显著反弹为首要标志，而经历了一年时间，工业部门也发生 了许多微妙的变化。

        后文选取了 24 个有代表性的主要行业作为考察对象，分为上、中、下游，为了更 好展现企业之间的结构性特征，如上表所示，指标考察体系包括了价格、生 产、收入、利润、投资以及企业杠杆等。

        2017 年全国工业企业利润全年实现利润增长 21%，是 2011 年以来的最高利润增速，其中国有企业实现 23.5%的利润增速，高于全部工业企业利润速。

        分上中下游看， 利润增长速度逐级下降，但总体上获得了利润增速反弹或者维持高位增长：除石油 和天然气开采业外其他上游行业增长中枢 90.13%（由于石油和天然气开采业 16 年 亏损，17 年扭亏，因此严格上增速为无穷大），显著高于 16 年的 10.98%。

        中游行业利润增长中枢 40.9%，低于16 年 55.86%的增长中枢，主因石油、炼焦及核燃料 加工以及黑金、有色冶炼加工业增速下降，但绝对增速依然很高，其他中游行业基 本上增速均反弹。

        下游行业利润增长中枢 11.06%，高于 16 年的 5.97%；受成本上升和难提价影响，电力、热力的生产供应业利润下降 15.4%，较 16 年仅小幅收窄 2.1 个百分点。

        计算机、通信及其他电子设备制造和医药制造以及汽车制造业等对整个工业企业利润改善贡献也十分巨大。前十大行业合计贡献率 81%，这一比例是非常惊人的，而这 81%的贡献中仅煤炭开采、黑金冶炼两个行业就占到33.64%。

        毫无疑问，边际上看，2017 年的供给侧大年极大利好部分行业（煤炭、钢铁、有色金属，水泥建材）的利润修复，而叠加国内经济企稳回升以及全球经济共振修复（直观反映在我们外需好转），上中下游利润增长程度虽然递减，但总体上均获得高位增长或者进一步反弹。

        前文我们站在边际的角度观察利润变化，而未来经济的发展更应该依赖中坚力量。 首先以上述利润贡献前十大行业为例，计算发现，与利润增长贡献率达到 81%不同， 这十大行业 2017 年实现利润占全部工业利润比重 49.3%，而其中占比排名前三的行业分别是汽车制造、化学原料及化学制品制造以及计算机、通信及电子设备制造业，合计占比 24.37%，而非受供给侧改革影响最大的行业。

        分上中下游看，因利润增速加快，上游行业利润合计占比较 16 年提升 3.43 个百分 点，但依然占比仅 6.18%，中游行业占比 35.74%，较 16 年小幅提升 2.4 个百分点，下游行业下降 3.21 个百分点至 35.13%。也就是说，利润反弹最明显的上游行业并非是工业利润的主要贡献行业，实际上如果我们按照 24 个行业进行排序，可以发 现全社会工业中利润占比最大的三个行业是汽车制造业、化学原料及制品制造业以 及计算机、通信及其他电子设备制造业，也即这几类行业不仅对边际增长贡献率大， 而且在全行业利润中占比也最高。

        利润综合了价格、产量、成本等信息，但利润是经济最终分配的结果，而一国经济富裕程度考量的是实际的商品和劳务的生产总量。我们将工业品价格增长和工业增加值放在一起比较可以明显发现二者整体呈反向关系，这是直观的去产能带来部分行业价格大幅提升、产量下降、行业过度竞争缓解、利润回升，主要集中在上游及部分中游行业。

        PPI 的增速中枢以及较上年的反弹幅度同样符合上游到下游的递减关系。上游行业 PPI 全年增长中枢 18.36%，而 16 年为-4.06%，大幅提升 22.42 个百分点，中游行业 增速中枢为 10.57%，较 16 年提升 12.6 个百分点，下游行业获得 1.24%的 PPI 增长 中枢，较上一年增加 1.92 个百分点。可见，价格增长是 17 年利润增长反弹的核心因素。

        从工业增加值增速来看，受到去产能政策影响的部分行业普遍极低速增长甚至负增长，而计算机通信、医药、汽车、通用设备等成为工业增加值增速最快的行业。

        具体而言，上游工业增加值增长中枢-2.32%，较上一年下降 2.84 个百分点，中游行业增长中枢 5.46%，较 16 年微降 0.74 个百分点，而下游行业增长中枢 8.21%，明显超出上中游，且较上年提升 2.09 个百分点，是 17 年工业增加值增速回升的主要力量。

        工业增加值与 GDP 的内涵相似，两者的大趋势相同，因此产量是核心经济贡献力量，这是宏观意义（微观意义则不同，微观存活下来的企业利润获得改善则是重大利好，微观理性不会考虑宏观理性，但产能过剩阶段，这种产能缩减的牺牲又是必要的，否则将出现持续的全行业亏损、企业及员工收入下降、系统性风险上升以及国民信心下降等等）。

        从主营业务收入的角度看，我们也可以观察到哪些行业是创收的主要行业，不含公用事业，排名前 8 位的是计算机通信、化学原料及制品、汽车、黑金冶炼加工、农 副食品加工、非金属矿、有色金属冶炼加工以及通用设备等。

        拉长时间序列看，排在比较靠前的计算机通信、化学原料及制品、汽车等行业收入占比中枢逐渐提升， 而黑金冶炼加工以及石油、煤炭及其他燃料加工业收入占比呈显著下行趋势。 

        也就是说，供给侧改革使得部分中上游行业利润极大好转，但是以产能去化为主要 条件，体现在产能去化、生产收缩，有人哭来有人笑，对 GDP 贡献下降但又是必要的，而经济的中坚力量持续良性发展。

        金融去杠杆是管理层的大方针，杠杆率无法找到明确的临界标准，主要通过动态比较、历史比较的方式考察杠杆高低及其背后蕴含的风险高低。

        24 个行业里，2017 年有 14 个行业资产负债率较上年下降，上升的行业总体幅度非常小，也并非是过剩行业。其中市场诟病较多的黑色、有色金属采矿 及冶炼加工，煤炭等均获得不同程度下降，黑色金属采矿及冶炼加工业下降较明显。 

        历史比较法看，大部分行业资产负债率已降至 2010 年以来的均值以下，而如果与 2010-2014 年之间的产能过剩形成期比较，资产负债率整体下降更加明显。 客观上，过去几年中国通过政府及居民加杠杆、低利率环境、减税降费等措施，的确实现了企业去杠杆、经济软着陆并且回暖复苏。

        但仍有部分行业杠杆去化未到理想状态，以煤炭、有色为主。截至目前，煤炭开采和洗选业资产负债率虽较 16 年下降，但仍是所有行业中资产负债率最高的，并且仍 然明显高于 2010-2017 年间以及 2010-2014 年间均值。有色金属矿采选业资产负债 率在行业排名中位附近，但目前也仍高于 2010-2017 年间及 2010-2014 年间均值。 未来煤炭、有色的去杠杆进程应该未完结。

        24 个行业固定资产投资额占全国固定资产投资额约 22%，不含电力、 热力的生产和供应业占比 18.4%。2017 年全部固定资产投资增速较 16 年下降 0.9 个 百分点至 7.2%，不含电力、热力的生产和供应业，23 个行业中 11 个增速下降，也即一半行业增速下降。

        中坚力量表现仍然较好，我们梳理发现占比最高的前十大行业中有 5 个行业固定资 产投资增速较16 年明显提升，合计占比 9.7%。其中，非金属矿物制品业增速提升 0.9 个百分点，通用设备、汽车制造业增速分别提升 6.2、5.7 个百分点，计算机、 通信及其他电子设备制造业增速提高 9.5 个百分点，幅度较大，有色金属冶炼及压延加工业增速提高 2.8 个百分点。

        为了综合考察各个行业的表现，将各个指标体系打分排序并加总，从而过滤掉因过于关注个别指标可能带来的有偏估计。考察的指标有工业品价格增长、利润增长、利润占比、工业增加值增长、收入 占比、固定资产投资增长、固定资产投资占比、资产负债率 8 个。综合打分结果如上图，注意，分值加总越低越优。 

        可以看到，综合各种表现看，工业部门中的中坚力量并不在传统行业，一些代表转 型升级力量甚至先进制造的行业已成长为中坚力量。我们看到，综合打分排名靠前的行业有计算机通信及其他电子设备、化学原料及制品、非金属矿物制品、医药、 汽车、通用设备、农副产品加工等制造业，汽车制造也已经成长为国民经济支柱，央行三季度货币政策执行报告中提到汽车行业是中国走制造强国的重要支撑。打分排名靠后的行业以传统甚至过剩行业为主，比如采矿业、 纺织服装等等。

        打造制造强国是国运昌盛之本！自 2015 年 11 月供给侧改革被提出，2017 年进入供给侧改革深化年，成绩斐然。传统、过剩行业如同经济肌理中出现病灶的部分，通过治疗获得 好转，边际上看这些行业在 17 年表现抢眼，也赢得市场关注，最终反映在市场对 其的定价上，这是合理的，并且阶段看尚未完全结束，但边际力度应放缓。

        实际上 除了前文各项指标，17 年国家开始公布工业行业部门产能利用率，由于行业不全， 未放至上述打分考察系统中，整体上，各行业 2017 年产能利用率均较 16 年上升，平均产能利用率 78.19%，而美国在危机前的制造业产能利用率也在 78-79%之间，但是煤炭开采行业产能利用率尚未到 70%。

        我们业已看到，发改委的 2018 年 工作会议上对去产能的表述为“以退为主转向进退并重”。至此，本篇报告的内容 再次为我们提出的制造业中高耗能行业投资将企稳甚至小幅修复提供逻辑支撑。 

        供给侧改革的狭义版本是“三去一降一补”，对工业部门而言，过去主要做了“去” 和“降”的工作，一些行业边际利好明显，未来可能还有一些边际利好，但再长远 地看，工业部门的中坚力量并不在传统行业，因此将来要多做“补”的工作。这就 是为什么高层审时度势，十九大及中央经济工作会议不断强化高质量发展、制造强 国建设，工作重心或侧重点明显与之前不同。 

        综上，对经济、宏观政策乃至市场而言，边际的故事（煤炭类周期供给侧改革）还能讲多长？未来终将转向对 中坚力量的支持上，切实打造制造强国，方是强国之本。

        本文大量逻辑摘自东北证券研报《2017年工业部门发展全景》，作者为沈新凤，上海财经大学经济学博士，擅长宏观经济分析，曾任服务期货，私募公司！这是一篇比较难啃的干货宏观分析文，从难啃程度上我们或许就会发现，同样作为交易者在市场之外的差距有多大。

        当你的能力撑不起你的野心，学会逆风让头脑飞翔，我们必须非常努力，才能在这个弱肉强食的市场看起来毫不费力！