“独角兽”回A:哪条路更有利?
时间:2018年03月20日 12:54:56 浏览:次
[摘要] 中概股回归A股目前主要包括以360模式为代表的传统路径,以及未来可能发行CDR的创新路径。
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2018年03月20日 12:54:56
“独角兽”指代那些具有发展速度快、稀少、是投资者追求的目标等属性的创业企业,从估值超过10亿美元这一基本标准出发,我们可以将中国“独角兽”划分为两大阵营:
1)“中概股”阵营。根据wind数据统计,截至目前,共有334支中概股,总市值在10亿美元以上的共38家;
2)“一级市场”阵营。2016年,根据科技部火炬中心榜单中定义的“独角兽”标准共筛选出131家未上市中国企业。
随着“新经济”、“独角兽”成为两会热议话题,加上监管层不断释放支持“独角兽”上市政策信号,我们预计,短期内,“独角兽”回归或IPO的资本市场制度阻碍将逐渐打破,中长期内,符合条件的“独角兽”有望陆续登陆A股进行上市融资。因此,解构“独角兽”上市路径更具价值。
从“中概股”、“一级市场”两大阵营划分出发,“独角兽”上市主要有“回归”和“直接IPO”两大路径,具体包括拆除VIE结构、发行CDR、A股快速上市、海外/H股上市等细分模式。
路径1:中概股回归A股
由于过去A股制度环境不够成熟,如BATJ等“独角兽”往往选择在海外或H股上市。自去年年底以来,以360借壳回归为例,国内资本市场制度环境不断改善,加上近期证监会、交易所欢迎海外优质中概股回归意图明晰,我们预计助力中概股回归A股的相关制度设计将有重大突破。从中概股回归A股路径来看,目前主要包括以360模式为代表的传统路径以及未来可能发行CDR的创新路径:
当前传统路径:主要分为私有化退市、拆除VIE架构、回A股IPO或借壳三个阶段。以360借壳回归A股为例:1)2016年7月,360公司宣布完成私有化交易,从美国纽约证券交易所摘牌;2)历时超过半年拆除VIE架构;3)2017年11月2日,江南嘉捷电梯股份有限公司发布重大资产重组报告书,公布360的借壳上市方案,主要分为重大资产出售、重大资产置换和发行股份购买资产、业绩承诺等方面。
未来创新路径:参考ADR,发行CDR(中国存托凭证)。CDR是相对于美国存托凭证ADR提出的一种新的金融品种,指代表海外上市公司股份的凭证。境外上市公司如果在美国股市发行ADR,需要通过当地经纪商买卖股票交由当地托管人,当地托管人再交由美国存托人,美国存托人给美国经纪商发行存托凭证ADR,最后由美国经纪商将存托凭证买卖给美国投资者,这样就实现了独立市场之间的互通,为海外企业实现了国际资本的接洽。
至于CDR的交易过程,我们可以借鉴ADR机制,主要由国内外做市商、托管机构承担主要角色和中间桥梁,实现跨境市场间的交易。CDR与普通股十分相似,不仅可以就存量部分进行二级市场交易,甚至还可以通过增量发行的方式进行融资,这种制度安排可以在基本不改变现行法律框架的基础上,更快、更低成本地实现境外上市公司回归A股。
从中概股回归里传统与创新两种路径对比来看,CDR制度优越性显著:1)以360为代表的传统模式流程繁琐,拆解VIE架构耗时长,且仍需遵守A股的IPO或借壳重组规则;2)CDR模式则不用拆VIE架构,上市手续简单,上市周期缩短,发行成本降低,并且可以拓宽融资渠道,丰富投资者多样性,提高公司知名度。
路径2:一级市场企业直接IPO
从天使轮融资到IPO反映了初创企业较为完整的成长阶段,目前“独角兽”直接上市主要有两条路径:1)在条件不足的情况下,以富士康为例,通过“即报即审”等制度优惠实现快速申报、过会;2)同样在并不满足国内上市条件前提下,仍然坚持海外/H股上市。此外,还有“A+H”等操作较为复杂的上市模式。
A股直接上市。据Wind统计,2017年IPO整体过会率不足80%,但是从近期监管层表态来看,新技术、新产业、新业态、新模式企业将成为重点上市培育对象,类似富士康“独角兽”快速过会案例有望增多。3月8日,根据证监会发审会最新结果显示,富士康工业互联网股份有限公司首发申请获得通过,从上报招股说明书到过会,富士康股份仅用了36天。
海外/H股上市。在A股上市制度改善预期下,部分“独角兽”仍然坚持海外上市,其主要原因在于:企业目前尚未实现盈利从而可能未达到A股上市条件。以国内视频领域“独角兽”——爱奇艺为例,根据已披露招股说明书,拟募资15亿美元,据公开财报显示其2017年实现营收虽然达173.80亿元,但其亏损仍然高达37.36亿元。虽然爱奇艺在流量、用户数等指标向好,且具有扭亏为盈的潜质,但现亏型企业在A股上市仍然存在制度约束。
此外,A股市场不支持双重股权结构、上市时间周期长且不确定性大等因素也是企业选择海外上市的原因。
从A股与海外/H股上市的优劣性质对比来看,各有利弊:
1)海外/H股上市的最大优势在于两个方面,一是发行上市条件与审核的宽松;二是公司治理结构设计与上市后资本运作的市场化;
2)A股上市的优势主要体现在:企业选择本土市场,在实现自身业务与消费群体、投资者群体共生发展上更为有利。
本文来自远见财讯
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