2018年04月21日 22:13:50

目录

²     公司基本情况... 1

一、         公司业务范围... 1

二、         公司主要产品&业务... 1

(一)      产品&业务技术含量... 1

(二)      产品&业务收入结构... 5

三、         公司下游客户情况... 6

四、         公司上游供应商情况... 7

五、         经营模式... 8

²     行业——需求分析... 9

一、         行业空间... 9

二、         潜在市场及发展趋势... 10

²     行业——供给分析... 13

一、         现有竞争格局... 13

二、         行业壁垒... 14

三、         产能供给周期... 15

²     经营分析——竞争优势及竞争战略... 18

一、         竞争优势... 18

二、         竞争战略... 19

²     财务分析... 21

一、         主要数据全景表... 21

二、         ROE的边际动能... 22

三、         G的预估... 28

²     管理层及股东情况... 29

一、         大股东持股比例... 29

二、         管理层持股情况及最近交易情况... 29

三、         股权激励&利益绑定情况... 29

四、         管理层&大股东&机构投资者投资行为分析... 30

五、         其他管理问题... 31

六、         总结：是否为优秀、可信赖的管理层？... 31

²     核心逻辑、主要风险及估值分析... 32

一、         主要风险... 32

二、         核心逻辑... 33

三、         估值分析... 34

²  公司基本情况

一、        公司业务范围

公司的主营业务为冷冲压成型复合硬片、 SP 复合膜、 PTP 铝箔和聚三氟氯乙烯/PVC 复合硬片等新型药用包装材料，属于需要国家药监局审批的直接接触药品的包装材料和容器，主要应用于直接接触药品的新型医药包装领域。

二、        公司主要产品&业务

(一) 产品&业务技术含量

药包材主要分为塑料、玻璃、橡胶、金属及组合材料五大类，各类药包材具有不同的优缺点。针对药品的不同要求，选择恰当合适的药包材及其包装形式，才能较好地实现药包材的保护功能。上述五类药包材主要优缺点见下表：

海顺新材产品属于组合包装材料，组合包装材料由于结合了多种包装材料，能够通过优化设计，在最大限度地发挥各种材料优点的同时避免其缺点，充分发挥药包材对药品质量的保护作用，符合药包材发展趋势。

1)         冷冲压成型复合硬片产品

其中冷冲压成型复合硬片产品在技术上需具有良好的阻隔性、延展性、耐候性，其对水

汽、氧气、光线的透过率理论上为零。适用于外观档次要求高及对水汽、氧气、光线敏感的片剂、胶囊、栓剂、丸剂等药品的包装。

公司冷冲压成型复合硬片的技术要求高，市场效益较好，并达到了欧盟指令94/62/EC 和修正案 2004/12/EC， 2005/20/EC 的相关要求，其成型的包装如下图。

2)         PTP 铝箔

PTP 铝箔产品在阻隔性、耐热性、密封性、附着力、耐破裂强度、印刷精美度、涂层均匀性、卫生性、安全性等方面均具有良好表现，适合于高速封合等各种类型泡罩包装设备。

客户购买公司 PTP 铝箔产品，并与成型后的冷冲压成型复合硬片或其他硬片进行封合后的产品如下图：

3)         SP 复合膜

 公司 SP 复合膜产品具有良好的阻隔性、相容性、抗污性和密封性，具备水蒸气阻隔性高、不挥发物残渣少、无溶剂残留引发的异常气味问题等特点。

客户购买SP 复合膜产品，包装药品封合后的产品形态如图所示：

4)         聚三氟氯乙烯/PVC 复合硬片

聚三氟氯乙烯/PVC 复合硬片产品是公司与世界五百强企业美国霍尼韦尔公司开展战略合作，利用 PVC 等材料和由其提供的高阻隔聚三氟氯乙烯薄膜，采用公司自主研发的复合工艺技术生产的一种高阻隔透明硬片产品。其产品结构主要为聚三氟氯乙烯/PVC。

 主要特点是具有很好的水蒸气阻隔性能，化学性能稳定，数十年不老化、不发脆等。该产品不含增塑剂和稳定剂，获得美国 FDA 的 DMF 备案。该产品晶莹透明，便于生产过程中的在线缺粒、崩片检测剔废。此外，该产品采用高密度包装，可有效减少 PTP 铝箔的使用量，使包装的体积减小，降低后续包装、运输及仓储等成本。

 客户购买公司聚三氟氯乙烯/PVC 复合硬片产品进行吸塑成泡、 填充药品并与 PTP 铝箔热封后的产品形态如下图：

小结：从原材料获取、生产看，包装材料的原料获取并无复杂及排他性，医药行业组合包装的包装材料技术主要体现在生产过程中不同材质的复合上，一个小小的包装需要做到多种复合材料的贴合，且需保持药品100%水蒸气阻隔、无污染、数年甚至数十年保持药性不散失，这并非简单的易事。

 同时医药销售日趋国际化，我们可以看到欧盟及美国等用药发达地区对相关包装都有着严苛的技术准入要求。

 在阅读相关资料时，也发现国外巨头与其在高阻隔聚三氟氯乙烯/PVC 复合硬片生产技术方面有着战略合作，侧面印证其技术先进性。

 (二) 产品&业务收入结构

 1）从业务结构看冷铝一直是营收大头，截止2016年依然占据营收51%以上，且毛利贡献达67%以上。

2）六年数据显示从2011年至2016年营收GAGR为15.12%，分主要产品，冷铝、SP复合膜、PTP铝箔GAGR分别为8.56%、22.12%、22.50%。增长绝对额及相对贡献是SP复合膜、PTP铝箔。

3）冷铝的毛利率最高，且2016年升至历史新高达50%，主要原因为铝原材价格下跌所致，长期毛利率的提升还是看产品结构的改变及规模优势发挥。

三、      公司下游客户情况

1）制药企业作为药品包装行业的下游产业，对其影响重大。近年来随着我国经济的持续稳定增长，老龄化趋势及居民人均可支配收入不断增加，对药品的需求维持稳步增长，因此，作为药品重要组成部分的药包材，其需求量也将呈现快速增长。

2）2015年，我国制药企业数量达到7,116家，但是规模均偏小，国内2005年工业百强的市场集中度为36%，到2013年市场集中度提升到45%，但是和全球百强药企80%以上的集中度相比，市场依然比较分散。显然近年依然没有改变这样的格局。

 对于药品包装行业而言，下游的分散格局使得客户数量较多，现有的下游格局对药品包装企业较有利。

3）对于制药企业而言，由于包装材料占药品的价值极低，药企没有实施纵向一体化的内在动力。

 4）支付能力方面，整体 “十二五”期间虽盈利增速有所回落， 但已看到边际改善的趋势。2011 年至2015 年分别增长 20.6%、 17.0%、 17.6%、 12.3%和 12.3%。 2016 年我国医药工业利润总额为 3,201 亿元，同比增长 16.4%，增速较 2015 年提高 4.1 个百分点，增速明显提升。从净利润率看近7年低谷都是10%净利率，体现医药行业强大的支付能力。

5）公司前五大客户占收入比例低，2012-2015三季度比例分别为 17.96%、 20.15%、17.27%和 18.62%，第一大客户最高也仅超7%而已，不存在向单个客户销售比例超过公司销售总额 50%或严重依赖单个大客户的情形。其近年的主要客户为修正药业、鲁南贝特制药有限公司、成都倍特药业有限公司、联邦制药、越南-OAI、印度-K.P等。

四、        公司上游供应商情况

1）主要原材料为铝箔、尼龙、 PET、 PVC、 PE，辅助材料主要包括黏合剂、油墨，上述市场皆为充分竞争性行业，生产商和供应商数量众多，原材料及辅助材料市场竞争激烈，市场供应量充足。

2)   直接材料占成本比例超80%以上，近年主要的原材料呈现下降趋势，毛利率得以呈现上升趋势。

3)   供应商保持稳定，第一大供应商为河南明泰铝业股份有限公司，占采购比例40%左右。

五、        经营模式

1)         销售模式

1.海顺新材采用 “直销为主，经销为辅”的模式，根据客户类型的不同，对国内外制药企业客户采用直销模式，对国内外贸易商客户采用经销模式（买断式经销）。现有直销占主要比例，详见下图：

2.从销售模式的业务流程看，由于制药企业对药品可靠性、安全性要求较高，其对供应商的选择具有严格的内控流程并需要花费大量的时间成本和经济成本。客户最终签订合同往往需要历时6-8个月以上的前期考核，准入壁垒高，详见下图：

销售完成执行周期：

2)         生产模式

生产主要采取的是“以销定产”的模式，生产部根据公司销售部与客户签订的合同或订单，制定生产计划，并组织实施生产作业。在实际执行过程中，受客户订单数量大小、客户的需求差异等因素的影响，公司产品的生产周期一般为 5-30 天。

行业——需求分析

一、        行业空间

1）据 TheFreedoniaGroup,Inc.的预测， 2010 年-2015 年，全球药品包装的需求年复合增长率为 5.51%，到 2015 年市场需求将达到 620 亿美元左右，美国、西欧和日本等发达国家的需求占比略有下滑，中国药品包装市场的需求占比达到8.64%左右，金额达到 53 亿美元左右。 2015 年全球医药包装行业区域需求结构预测情况如下：

2）根据相关数据截至2010年底，我国医药包装行业市场规模为468亿元，企业1500家。2011年和2012年，包装行业工业总产值为9296.39亿元和9575.73亿元，以医药包装行业的工业总产值在占全国包装业工业总产值6%计算，2012年、2013年医药包装行业工业总产值达到575亿元和644亿元左右。

3）过去我国医药包装行业迎来大发展，在 2000 年至 2010 年 10 年间，中国医药包装行业的市场容量快速增长，医药包装行业市场需求量由 13.28 亿美元增长到36.40 亿美元，规模扩大近 3 倍。据前瞻预测，2014-2018年，我国的医药包装市场将会以平均10.6%的增速增长，预计到2017年，我国医药包装市场规模将达到991亿元。

4)  根据不同的材质，具体可以细分为药用玻璃、金属包装材料、药用明胶制品、橡胶、塑料(容器、片材、膜)及其复合片等5大类。其中据可查资料显示药用玻璃约占整个药包材行业总产值的35%。因此不难估算作为主做复合材料的海顺新材直接相关中国市场大致在150-300亿之间。

 5）根据产业信息网的统计，在2013 年全球医药包装市场的产值在600 亿美元左右，2018年，该产值预计将达795亿美元，2014至2018 年的复合年均增长率将达5.6%。以此估算2018年折合人民币大约5000亿全球市场规模。

二、        潜在市场及发展趋势

1. 潜在市场空间

1）根据国家发改委发布的统计数据，医药包装行业总产值占医药行业总产值比例不到10%，远低于发达国家30%左右的水平，医药包装材料的质量及品种数量也都低于国际水平，药品包装行业占整体包装行业的产值比例也不到10%的国际水平。

2）2015年医药工业总产值为2.87万亿，按前瞻网预测2015年药包材行业实现797亿的市场规模，如果产销差异不大的情况下，占比医药工业总产值仅3%不到。依据2015年包装行业1.628万亿的总产值计，药包材行业占包装行业整体总产值为4.9%，增长潜力巨大。

3）从医药总产值占GDP比例数据看，目前规模已经占到GDP的4%-5%，但只相当于美国的1/4，日本的1/2，未来发展空间巨大。

4）医药包装市场发展趋势是大体积的包装品逐渐减少，复合材料是未来的趋势，有望渗透率进一步提升。

 小结：

中期看，2017全年中国医药工业总产值达到35,699亿元，增长12.7%，如未来3-5年内医药工业总产值保持10%以上增长，则2020年有望达4.7-5万亿，如届时占工业总产值4%，复合材料渗透率达15-30%，则市场总体规模在285-570亿。而对比主要的占比及中国老龄化加速趋势，依然处于低渗透率阶段。

 从长期看，我国人口结构相当于1995年的日本，意味着极大可能我国20年后将全面走向老龄化。如未来20年医药企业工业总产值维持7%的增长，20年后医药包装行业总产值达到10%国际水平，复合材料渗透率达30%，简单计算至少也有10几倍空间；如达到发达国家一半，则有20倍左右空间，如达到目前发达国家水平，则有35倍以上的空间。

以国际医药企业工业总产值占GDP10%倒推，届时我国GDP为138.15万亿，按2017年82.7万亿GDP计算20年GAGR为2.6%！按照亚洲四小龙的经验，中国20年以后GDP的增长率将在4.9%左右。对比看不需要多精准的测算就可知该领域虽然属于细分市场，现有空间不大，但未来增长空间巨大。

2.         发展趋势及驱动力

1)  传统的药品包装材料主要是塑料和玻璃。据最近公布的对药品包装市场的研究表明，今后将向纸板箱和水泡包装（PTP）转变。今后10年，大体积的药品包装将逐步减小，根据病人需要设计的小包装则相应增加，且每个小包装都，会有独立的外包装。

2）医药包装材料向新型、环保、使用便捷的方向发展

未来行业内企业将会重点开发和应用新型、环保、使用便捷的药用包装材料和容器，包括 PVC 替代产品，具有温度记忆功能的药用包装材料，儿童用药安全包装，方便老人及残障人使用的包装形式和材料，适合中药材及饮片质量要求的包装形式等。

3）人口老龄化加速，用药基数稳步增长

2003-2013 年，我国居民不同年龄段的慢性病患病率相对稳定，但由于人口的老龄化，总人群的慢病患病率增加了1 倍。未来30 年， 中国人口步入加速老龄化的阶段。到2050 年，中国60 岁以上人口数量将超过4 亿，占总人口比例近40%。

4）慢性病推动医药消费需求结构改变，用药量朝着长期、复杂、高价值的方向发展。

中国的疾病谱变迁的路径非常清晰，感染性疾病、消化系统疾病的发病率有望缓步下降，而恶性肿瘤、糖尿病、慢性肾病、老年神经系统疾病、精神障碍等慢性疾病的患病率将持续爆发，病人基数在一个很长的周期里都将呈现稳步增加的趋势。

这将导致用药长期、高价值化发展，推动复合包装材料渗透率提升。

5）人均GDP增长，消费能力持续增强，推动人均医药消费支出增长。

2017年中国人均GDP预计为60126元，约为9108美元, 2019年中国人均GDP预计将首次跨过1万美元大关，达到中等发达国家水平。经济的持续增长，人均GDP对的提升将推动医药制品的消费水平，从而带动医药包装行业的快速发展。

6）医药卫生体制改革的深化

药品费用支出是卫生费用的主要组成部分，大幅增加的卫生费用将使国内制药行业市场需求不断扩大。为满足快速增长的市场需求，制药企业必须加大对与之配套的医药包装材料的采购投入，以扩大生产规模，提高产品质量。通过向制药企业提供质量高、与药物相容性好的药包材，医药包装行业能够在一定时期内维持较快的发展速度。随着相关政策措施的逐步落实，国家对医药卫生的支出逐步扩大，医药包装行业的市场需求将得到进一步释放，行业转型升级将步入新的发展阶段。

²  行业——供给分析

一、        现有竞争格局

1.         低集中度

目前国内从事医药包装材料生产的企业主要分为三类，一类是少数大型制药企业，其药品与包装产品关联度高，如塑料瓶、玻璃瓶等运输成本高、占药品总成本高的包装材料，以自主生产为主；一类是产品线较广，除从事医药包装行业外，产品同时覆盖食品、保健品、消费品等各类包装领域的企业，如浙江金石包装有限公司、江阴宝柏包装有限公司；一类是专业从事医药包装材料研发、生产和销售的企业，如海顺新材、江苏中金玛泰医药包装有限公司。

 截至 2011 年 10 月底，我国共有各类药包材生产企业 1,500 家。公司是专业生产固体制剂类包装材料的生产企业，属于直接接触药品包装材料产业的细分行业之一。行业内生产企业数量众多，市场集中度不高，竞争较为充分；同时，行业内大部分企业规模较小，技术水平较低，缺乏专业技术和行业经验，管理水平和规模化生产能力较弱，只能生产结构简单、品种单一的产品。

 随着国内医药制造业的快速发展，国内日益增长的药包材市场需求也吸引国外企业通过并购或直接投资的方式参与国内竞争。

 根据中国医药包装协会的统计数据，截至 2014年 12 月 31 日，与海顺新材具备生产同类产品能力的企业数量情况如下：

2.         主要竞争对手

 （1） Amcor（安姆科集团）

安姆科集团公司是世界领先的软包装供应商，生产和销售的产品覆盖食品、药品、化妆品、烟草包装等领域。安姆科集团在全球 43 个国家拥有超过 180 家工厂， 2014 年全球销售额约为 108.53 亿澳元（2013年 7 月 1 日至 2014 年 6 月30 日）。截至目前，安姆科集团国内下辖的包括江阴宝柏包装有限公司在内的数家公司具备药包材生产销售资格，在中国销售的主要医药包装产品包括泡罩覆盖铝箔、复合膜、封瓶铝箔盖膜等。

 （2）江苏中金玛泰医药包装有限公司

江苏中金玛泰医药包装有限公司前身是连云港中金医药包装有限公司，始建于 1987 年， 2004 年与日本玛泰株式会社合资并更名，是国内最早开发、生产药用包装材料的专业公司。其产品主要包括 PTP 铝箔、药用软包装复合膜和输液包装产品等。该公司客户主要包括大中型制药、日化、电子企业，并远销巴基斯坦、伊朗、菲律宾、美国、秘鲁、新加坡、俄罗斯等多个国家。

 （3）浙江金石包装有限公司

浙江金石包装有限公司前身为温州康泰复合软包装厂，始创于 1992 年，目前下辖温州、嘉兴等四个生产基地和上海销售总公司，拥有吹膜、印刷、复合、分切、制袋等多种生产设备。公司主要产品包括复合包装材料、卷烟包装材料和容器包装材料，产品定位于乳品、食品、药品、日化、农化等行业。

二、        行业壁垒

1.我国医药包装行业目前的市场集中度低，未曾形成类似欧美竞争垄断的市场格局，但行业禀赋决定其是一个典型的技术和资金密集型行业，产品的生产工艺、质量控制等都需要标准化的生产环境、先进的生产和检测设备的支持。因此在资金需求、管理能力、工艺技术、设计研发等方面拥有供给壁垒及规模壁垒。

 2.从需求属性看虽然为2B的生意，但占下游成本较低且对药品的药效保持有重要作用，制药企业承担了药品安全责任，对药品包装行业有严格的安全认证流程，制药企业在选择药包材品种和供应商时，首先要进行六个月的药品稳定性试验，对供应商的生产环境、生产设备、检验设备、管理体系文件都要进行现场考察，评估周期较长，评估费用较高，导致制药企业更换供应商的成本较高。同时，制药企业选定某种包装机械后，与之配套的药包材的选择也在一定程度上受到包装机械企业**的影响，包装机械企业为了保证包装材料与包装机械的适应性，减少调试时间，往往选择熟悉的品牌包装材料生产企业与之配套，与包装机械企业的合作也加强了药包材企业的市场开拓能力。由此具备了转换成本方面的客户壁垒。

 3.市场壁垒：直接接触药品的包装材料和容器直接影响到药品的有效性和安全性，我国自2004 年开始由国家药监局实施注册审批管理。药品包装材料生产企业必须先进行净化车间的改造，通过专业机构的净化级别检测后由药监局进行现场评审，并抽取三批产品进行全项检验，所有检测合格后再由中国食品药品检定研究院组织专家进行技术评审，最后国家药监局进行审批并颁发《药品包装用材料和容器注册证》。2011 年 3月 1 日新版 GMP 实施以来，对药包材注册证的审批更趋严格。新开办药包材生产企业取得《药品包装用材料和容器注册证》资质的时间周期长、难度大，资质的获取对行业新进入者形成进入壁垒。

 4.从壁垒结构属于多重壁垒，未来随着中国制药企业市场集中度的进一步提升，行业壁垒有大幅提升的趋势。

三、        产能供给周期

行业产能建设周期并不长，一般1-2年就可完成，最关键的是符合医药行业GMP验证，新的GMP对制药企业要求更严格，要求审计留痕，这导致正规药厂都会到医药包装企业进行现场审计，因此产能弹性较低。

小结：行业的分析必须回答最关键的三大问题，在空间及时间上刻画行业的盈利轮廓。演绎分析如下：

&行业的集中与分散趋势

现有的供给格局尚未形成类似欧美的强势竞争格局，招股说明中没有披露市场份额相关信息，理由是处于细分市场，缺乏权威独立的数据。

国际上医药包装行业集中度较高，澳大利亚 Amcor（安姆科集团）、奥地利ConstantiaFlexibles 等大型企业占据了行业主要市场份额，其产品种类、技术水平、研发实力均处于行业领先水平，在软包装领域具有较强的竞争力，占据了欧美等发达国家的主要中高端市场。

对比包装龙头Amcor 规模，（收入接近百亿美元，利润规模约6-7 亿美元，市值基本130 亿美元以上，折合人民币市值近千亿）可知未来这个行业的趋势是市场趋于集中的，其内生动力如下：

1）需求升级

目前国内市场相对较为分散，但随着下游制药企业对药用包装材料生产企业研发检测水平和自主创新能力的要求越来越高，医药包装行业的生产企业的竞争将由价格竞争逐步转向技术、品牌、服务等全方位的竞争，部分不能适应行业发展趋势的中小企业将会被淘汰、兼并或收购，行业集中度也将逐步提高，行业领先企业的品牌优势将逐步得到显现。

随着中国医药事业的不断发展，市场竞争也愈来愈激烈，药品的包装既要能保证药品质量、又要吸引消费者关注，药品的包装已经成为产品竞争的一个重要手段，因而医药产品包装的设计越来越受企业的重视。

 2）国际药企参与竞争带动

中国现有的药包材行业技术普遍落后，作为未来全球最大的医药市场。国际医药巨头在华多有布局，国外普遍情况是医药包装占药品价值的15-30%，在医药包装材料方面技术更加先进，复合材料应用更广。因此不难推测国际制药企业参与市场竞争会带动产业链向发达地区标准靠齐。

 3）下游集中度提升带动

药包材行业属于医药制造产业的配套企业，下游集中度的提升必将带动其集中度的提升。这样的产业演变逻辑在房地产市场集中度提升带动防水行业市场集中度提升如出一辙。我们可以通过下图对比一窥医药制造企业中外差异来思考行业集中度提升动力及空间。

2015年，我国制药企业数量达到7,116家，但是规模均偏小，国内2005年工业百强的市场集中度为36%，到2013年市场集中度提升到45%，但是和全球百强药企80%以上的集中度相比，市场依然比较分散。

 4）政策推动

虽然 2004 年我国开始实施药包材注册审批制度，医药包装行业的规范化发展步入新的轨道，但由于早期医药产品对药包材要求不高，行业普遍存在质量标准偏低的情况，使得行业进入门槛相对较低，导致医药包装行业集中度不高，市场竞争激烈。

 随着新版 GMP 从 2011 年 3 月 1 日起正式实施，制药企业对包装材料及供应商的要求也越来越严格。部分医药包装企业凭借雄厚的资金实力和较强的研发能力，能开发出性能更优、业内评价更好的产品，其市场份额进一步扩大。因此，未来行业集中度将呈现逐步提高的趋势。

 &最终可能的竞争格局—竞争垄断

药包材是药品的相关配套产品，也是其重要的组成部分。制药企业出于质量的稳定性、技术的先进性、供货的及时性等因素考虑，在选择供应商时，除因运输成本等因素适当考虑医药包装企业所属的区域外，更多地倾向于选择综合配套能力强的药包材企业为其提供服务。

对于药企而言转换成本并非完全离不开，而是性价比下的时间和经济比较成本。从需求属性层面低成本结构是下游无意愿实施纵向整合的原因，但从同业竞争层面成本半径及快速服务响应能力决定客户壁垒与区位规模经济效应是竞争优势来源的根本。因此最可能的竞争格局不会是寡头垄断，而更可能是“两强相争”及“三国争霸”，而且更容易形成各自划定区域的军阀称霸。

 &景气类型及周期

1.从行业需求角度看

1）药包材行业虽然属于2B的生意，但由于由于医药行业属于无明显周期性的行业，因此医药包装行业也没有明显的周期性。

2）药包材属于消耗品，使用频次与医药一致，具有高频使用属性。

3）从材料种类来看，药用包装主要有玻璃、橡胶、金属及塑料、复合材料等几大类，药用玻璃约占整个药包材行业总产值的35%。而近年来，塑料瓶迅速崛起，已抢占了玻璃瓶的大部分市场份额。铝塑泡罩包装也方兴未艾，不仅占了30%以上的市场份额，而且呈现与瓶包装一争高下之势。我们可以看到复合材料渗透率在医药包装行业尚低，处于需求的初期阶段。

4）从需求驱动因素看，中国消费能力日期增强，人口老龄化的不可逆转趋势。老人多、慢性病使用药成为习惯、高价值药日趋增长。各方能强驱动力合力极强。唯一担心的就是是否存在新型供给替代需求的问题，这方面我倒认为从产业链客户壁垒的形成看，产业这类变化更容易从制药企业传递给既有合作者，因为大家的合作时间及默契在，直接被颠覆和替换的可能性极小。

2.         从行业供给角度看

1)         多重驱动力将促进行业集中度提升，且行业具备多重壁垒。

2)         受政策及下游认证影响供给弹性弱，意味着供给不会短期增加。

 长期供需格局为需求大于供给，属于典型的黄金格局，如找到行业强竞争优势的企业，则属于典型的长期景气的企业类型。

 $海顺新材$