2018年06月19日 14:31:00

近7个交易日，A股指数大幅调整，上证综指连续创造年内新低，已经直逼3000点大关，市场恐慌情绪严重。从年初到6月15日，上证综指从3587点下跌到3021点，下跌幅度为15%；创业板指从1918点下跌到1641点，下跌幅度为14%。2018年1月1日到6月15日，除去次新股，股价实现上涨的只有590只，而股价下跌却超过2600只，市场个股平均下跌中位数大约为25%。

A股接下来的走势如何是投资者最为关心的话题。我结合近半年来A股下跌情况，从政策面、消息面、和资金面做综合分析，对于6月份之后的A股走势做一个判断。

市场经过约半年的下跌，市场的整体估值已经大大下降，估值的下降有两个因素需要我们去理解。首先，估值下降代表市场不认为这些股票值这么多钱，这是一个大的利空；其次就是很多很好的股票，估值被大大的拉低，低于了合理的价值区间，这又是一个利好。所以，估值合理与否一定要从市场整体去评价；谈论个股的估值，一定要从基本面的角度去分析。

截至上周五收盘，上证综指平均动态估值为15倍，已经回到了沪指近两年的低点2638点时的水平；创业板的平均动态估值为54倍，也处于历史极低位置。大部分的公司估值都在10倍到35倍之间。估值和市盈率以及公司盈利水平是相关的，今年市场整体盈利水平还是增长的，净利润增速是没有问题的。但是市场给予个股的估值溢价却是严重下降的，这里面既有市场的原因，也有资金的原因，更有政策的原因。

市场估值接近历史底部，不代表行情就可以马上反弹。部分个股估值，特别是创业板科技股的估值，已经大大低于历史平均水平，甚至是低于合理水平对于业绩较好的一些创业板和中小板个股来说，目前的估值，是合理甚至大幅度低估的，所以评价创业板和中小板细分领域的绩优股，需要考虑的只有政策因素和资金因素，而非基本面因素。

牛市调整，就是从高估值开始下杀；而熊市低估值股票不断下跌，是因为外部金融风险因素所致。

在过去，我们曾经认为市场下跌的原因就是因为估值过高，但从现在市场的角度去分析，估值问题并不是市场下跌的核心问题，而是经济增速下跌和金融去杠杆，以及贸易战等外部环境所构造的不确定性因素，使得A股缺乏增量资金；由于叠加市场扩容，IPO抽血，而增量资金缺乏场内资金又不断流出，使得整体估值不断下降。

首先从政策面分析。股市的风险实际上是金融风险的集中体现。A股的主体是上市公司，上市公司普遍存在融资困难，例如PPP项目产生严重的现金流问题、公司债务违约。融资成本上升导致企业经营困难，经营和债务形成了严重的恶性循环。从近两年高层动作来看，金融市场防范风险，已经取得初步成效。金融降杠杆，供给侧改革已经使得央企的负债率大大降低，但是其副作用也体现出来，强监管使得资金无处可去，资金供求市场失衡，旧的风险化解中，又出现了新的紧缩性风险。

从高层近期的表态来看，金融监管防止热钱外流的动作并不会减弱，对于政策面的预期，市场普遍是比较悲观的。当然由于目前，中美贸易战的大背景下，政府高层可能会对这些政策与某种程度的松绑，这对市场回暖是十分必要的。监管的高压政策是历史上所罕见的，所以金融市场继续动荡的概率也是很低的，因为目前的环境已经很差了。由于这种一致性的预期，我认为只要政策面缓和，对于市场来说就是反弹的一大利好。

其次，今年A股市场动荡的主要原因之一就是中美贸易冲突问题。表面上来看，是因为特朗普政府对中国进行的贸易打压，但实际上这是一个长期问题的爆发。中美贸易逆差已经持续多年，中国是取得了某些优势的，在特朗普这个保守主义商人上台之后，希望扭转这种颓势。中美贸易战一旦升级，必然对A股某些上市公司的业绩产生不利影响，这是短期的不利影响。但是从中长期来看，国产替代，比如芯片行业，却是几千亿美元的巨大市场，如果国产替代能够占据其中的一部分，对于整个市场来说，必然是长期利好。就在上周五，美国政府已经宣布对中国500亿美元商品加征25%关税，中国政府随后予以强烈和强硬的回击，已宣布对同等价值的美国商品进行征税。中美贸易战，短期的不利因素，市场已经进行了积极的消化，从长期来看，国产替代，一定会成为市场的主流之一。中国制造2025的崛起，不能靠国外的帮助，只能靠自己，突破强国的封锁，走出自己的品牌制造之路，这是上市公司的责任，也是高层愿景。这次贸易战如果能够使某些行业突破夜郎自大的怪圈，真正走上自主创新强国之路，也是A股的大幸。

最后，谈谈市场资金面的紧缺因素。从今年的成交量来看，沪指很难突破2000亿元，近期还有连续1500亿元的地量，市场没有外部增量资金，都是存量资金在进行某些热点的短线博弈。在这种比较脆弱的资金面情况下，监管层大开绿灯，超级独角兽，行业巨无霸接连快速IPO和CDR。很显然，如此剧烈的吸血效应，加剧了市场个股的下跌，而且可以预见的将来，百度、阿里、腾讯、京东都会进行CDR，而当下脆弱的市场根本无法承载巨无霸们的突然回归。

都说五穷六绝七翻身，偏偏6月份又遇到了世界杯。中国市场80%的交易者都是散户，世界杯使得大部分投资者都倾向于暂时离开股市，去看世界杯。每年6月份银行会进行中期考核，使得资金面相当紧张，例如近期闪崩个股增多。个股闪崩的主要原因就是信托资金和质押股票的价格低于了平仓线，导致机构砸盘。

我们从政策面、消息面和资金面解读了当下市场的悲观情绪，市场对于接下来的一致性预期都是相当悲观的。我认为目前市场主跌段和快速下阶段已经过去，现在所做的就是等待世界杯的结束以及政策面的回暖。A股目前的估值已经趋于合理，现在所要做的就是，积极寻找下一个投资风口。虽然目前的A股底部特征趋于明显，但是并不适合满仓做多，因为大部分个股的低估值已经不能成为买入和持有的理由，整体市场的估值都严重下降后，个股的估值也会跟着下降，这种估值优势就会消失。

能够带领市场真正能走出目前窘境的也只有国产替代这个板块。从预期的角度来说，中美贸易战开打，中国急需发展的就是芯片、5G、人工智能、工业4.0为代表的中国智造，所以在这里面精选板块和个股，大概率是下一个阶段的市场主流。