2018年08月03日 13:28:00

自2018年上半年，A股围绕医药、大消费为核心开启了抱团取暖的结构性牛市。但是随着负面事件的不断出现，抱团取暖的行为出现了一定的松动和瓦解。实际上，我在前期已经开始看空医药板块，提示大家需要回避了。具体可见：

 这个板块该回避了

这个板块该回避了（二）

昨日，我已经开始初步阐述了全面熊市是如何演绎的，详见：

破位！全面熊市的路径是如何演绎的？

随着A股进一步演绎，我的思考进一步深化。抱团取暖都有其一定的特定历史和背景，无论是抱团取暖从开始到进入高峰，以及从开始出现松动到瓦解，都有一个渐进的演绎过程。罗马不是一天建成的，主流行情的演绎都是渐进式进行，行情的发展在时间轴上慢慢展开，也是在时间轴上慢慢结束。

下面我给大家回顾一下抱团取暖的行为演绎过程，也希望给大家在熊市中采取何种正确的策略提供一些启示。

抱团取暖的会发生在什么样的情形下？

如果单从字面意思来理解抱团取暖，“抱团”意味着市场投资风格的趋同，“取暖”意味着偏弱的市场大环境，大多数行业的“凉意”才能激发投资者“取暖”的需求。与行情对应，抱团取暖行为是在弱势市场格局之下，投资者在不确定环境之下追逐确定性的行为所导致,往往发生在熊市行情的中后段。由于确定性行业的稀缺性，形成了对个别行业的趋同交易。

历史上的抱团取暖

1、2002-2004抱团地产产业链

简单说说这一次抱团取暖的背景，2001年互联网泡沫破裂，市场极度厌恶风险。如果站在时候来看，当时正好是房地产作为支柱产业的初期，是一个重要的经济转型时间点，当时的房地产就是未来的朝阳产业，市场资金不断聚集向相关行业，包括钢铁、银行、机械设备、采掘等行业均远远跑赢同期其他行业。

而这次抱团行为的瓦解主因是房地产调控导致经济进一步走弱，上市公司净利润下滑加剧，抱团期间涨幅最大的钢铁板块在随后1年多时间（2004.2-2005.5）大跌29.98%。

但是由于经济社会发展大趋势已经形成，房地产注定成为日后中国经济的支柱型产业，因此这次调整只是暂时的，这些板块也成为2005-2007年大牛市的重要领涨力量。

2、2010-2012年抱团白酒

这次抱团取暖是因为2008年四万亿刺激的后遗症开始出现，市场对宏观经济大担忧日益加剧，风险偏好持续下行。出于对确定性的追求，市场资金向消费板块、尤其是白酒板块聚集，进而造就了2010-2012期间白酒股的小牛市行情，贵州茅台区间涨幅高达116%，而同期上证和中小板指跌幅在20%左右。抱团行情期间仅有食品饮料和非银金融板块获得正收益。

2012年下半年，部分白酒股业绩不达预期开始诱发投资者对白酒板块的怀疑。11月份又爆出塑化剂事件，整个白酒板块抱团全面瓦解。业绩和突发事件是造成抱团瓦解的主因。在随后的牛市中，超额收益并未来自白酒板块，而是转向估值弹性更强的成长股板块。关于危机事件对板块的影响具体可见：

 黑天鹅后板块的走向——三聚氰胺、瘦肉精、塑化剂对疫苗的启示

3、本轮抱团取暖的演绎过程

如果从根源上追溯，本轮抱团取暖要从2016年开始说起，起因是杠杆牛的破裂，市场风险偏好从高位开始回落，不过如果展开详细说，那又是长篇大论。本次抱团的逻辑是：估值压缩与业绩下滑提升投资者对成长股的风险厌恶情绪—资金流向业绩确定性强的板块—北上资金持续流入强化抱团板块的走势，带来赚钱效应—机构增加抱团板块配置—散户涌入抱团板块。这里，我从2017年9月下旬这一轮白马板块的快速上涨说起，为了大家看着方便，我直接列一张图展示从2017年9月下旬到2018年初的主流板块开启时间。

严格说来，2017年资金依旧是寻找具有边际比较优势的行业，也就是成长和估值更匹配更确定的行业。2017年由于出口形势的好转，国内经济有一个探底回升，也就是说的W底的第一个低点反弹的阶段，此时，风险偏好还不算很低，能挖掘的行业和板块机会也是较多的。

但是进入2018年，市场普遍预计经济增速及A股盈利增速会从高位回落，也就是W底第二次探底过程。正如前面描述的抱团取暖的特征一样，大部分行业都出现“凉意”，年初热炒的新经济、半导体实际上都没有明显支撑，只有医药、食品休闲为代表的大消费表现出了稳定增长的特性，这是非常稀缺的，因此抱团资金愈发向这两个板块集中。

分析这三次抱团取暖行为，可以发现，抱团取暖行业基本上是当时市场最优的成长板块，且抱团取暖行为的形成需要三个必要条件：

（1）抱团取暖行业业绩增速良好，业绩与估值匹配度合理

（2）市场承压较重，处于长期下跌趋势当中的震荡阶段，绝大多数个股因为估值或者业绩关系难以对资金产生吸引力

（3）存在价值投资取向刺激因素出现，每一轮的抱团取暖均是价值选择的结果，往往被市场解读为价值投资的回归。而往往抱团行情前后也存在有利于价值投资的因素出现

而归纳这几次抱团取暖行为，可以得到如下启示：

（1）抱团行情出现在弱势市场，对风险的厌恶远高于对收益的追求，避险情绪驱动的对确定性的追求是核心原因

（2）景气度上行且投资者一致性预期乐观的行业是抱团的核心

（3）抱团板块并不一定是未来牛市的核心行业，终极决定因素是行业的成长趋势

（4）抱团瓦解的原因有两个，一是估值推升后业绩不达预期；二是机会成本的提升（其他板块下跌，估值压缩，吸引力上升）

（5）偏价值投资取向的因素存在会加剧抱团取暖行为形成

本次抱团取暖已经出现了瓦解现象

如果时间追溯的早一点，从年初老板电器预告18年一季度业绩增速不达预期开始，资金已经开始出现了对白马股业绩的担忧，白马板块出现分化现象，这已经是抱团出现松动的第一个标志。但这时候医药、食品等依旧维持稳定增速，尚未出现明显的证伪逻辑，抱团取暖行为还在继续，只是板块明显分化。

长生生物事件的出现则给抱团行为敲响了警钟，具有高度一致性预期看好的医药板块却没想到也有天坑，或多或少给抱团资金蒙上一层阴影，这与当初的塑化剂事件如出一辙，随后又出现的美年健康事件表明白马板块的负面事件不会只有一件。

总体来说，抱团行为中，一定是最先被证伪的最先瓦解，逻辑最不易证伪的往往最后才出现瓦解，而其表现形式有两种，一种是补跌，一种是长期高位横盘消化估值。

从前几次抱团瓦解后市场的演绎来看，往往抱团取暖的结束才是市场最后的下跌，而这个过程可能是比较漫长的，一直到市场出清完毕，才会有下一轮的牛市。这个过程中，可能大家的风险偏好极低，入场意愿不强，核心主线缺失，只有小型题材的波动性交易机会。

最后强调一下：市场是最好的老师，是检验投资理论和体系的试金石。对每一次行情的回顾、梳理、总结，是对下一次机会的展望，在新的机遇来临时可以从容不迫的把握住。如同一个经验丰富的老中医，通过大量的病例的积累，号脉愈发精准，这种精准的背后必然是千锤百炼的精雕细琢，厚积而薄发。

祝大家好运，希望A股能抗住！