2018年08月13日 15:36:37

尽管近期市场题材轮动非常快速，并且经常出现一日游的行情，但如果抛开这些小的扰动，从总体上看，基本特征就是权重白马股的补跌和基建股的反弹。

市场这种风格的切换可能是我们做投资更为关心的，在经济周期的不同阶段，行业是如何轮动的？如果搞清楚大方向，可能你的投资选择会更加容易一些。

今天，我从美林投资时钟的角度给大家分析一下当前的市场风格，并试图找出后面市场的方向在哪里。

根据经济周期与通胀的不同搭配，著名的美林投资时钟理论对不同阶段各类资产的表现是这样表述的：

复苏阶段（经济上行，通胀下行），股票相对债券和现金具备明显超额收益；

过热阶段（经济上行，通胀上行），股票具有较强的配置价值，商品走牛，现金和债券吸引力下降；

滞胀阶段（经济下行，通胀上行），现金和债券收益优于股票；

衰退阶段（经济下行，通胀下行），股票吸引力逐步增强。

总体来说，这四个阶段各类资产以及股票板块轮动是这样的：

不同经济阶段的行业轮动

而这其中，与当前A股紧密联系的有两个阶段：

一个是在滞涨期和衰退初期，上市公司盈利增速依旧保持在高位，但是市场已经对经济前景比较悲观，在这种预期下，股市开始下跌，这与今年上半年的情形非常相似。

第二个是随着经济增长下行压力越来越大，上市公司盈利从高位回落迹象非常明显，政策开始兜底，这个阶段在政策底的作用下，股市出现一定的反弹。

从2008年以来，我们出现了3次政策兜底的情形，分别是2008-2009年、2012-2013年、2014-2015年。除了2014-2015年的大水牛，其它时期A股轮动大致相似。

市场的轮动顺序是：由于悲观的经济预期，市场资金先是抱图取暖消费板块（滞涨期和衰退早期），随后转向政策具体托底和对冲经济下行的方向（衰退期政策出现对冲之后）。在衰退期中，政策市特征明显，政策主题跑赢市场其它题材。A股的行业轮动具体表现为：

1、消费板块逐渐积累绝对收益，横盘一段时间之后再政策兜底后开始补跌；

2、钢铁、煤炭、水泥等板块上行依赖于基建和地产景气度回升带来的业绩改善预期；

3、公用事业板块在历次衰退期中排名靠前。

2008年以来经济周期与A股行业轮动

由于2010-2013年A股轮动及我们所面对的内外环境都有许多相似之处，因此，我给大家回顾一下2010-2013年的A股特征：

消费板块分为三个阶段：

1、2010年开始，由于4万亿刺激的后遗症开始显现，商品价格都处于历史高位，而宽松对经济刺激的边际效果开始减弱，经济滞胀的特征非常明显。2010年4月-12月，上证综指上涨17.31%，同期食品饮料行业上涨25.98%。这一阶段，食品饮料行业相对大盘的超额收益在不断扩大。

2、2011年开始，经济增长下行压力较大，经济有了初步衰退的迹象，2011年1月初至11月底，上证综指下跌15.2%，同期食品饮料上涨6.55%。这一阶段，食品饮料部分行业表现依旧突出，但总体上是高位横盘震荡。

3、随着经济下行压力不断增大，2011年底政策开始兜底，2011年12月，央行降准，货币政策转向。被压抑两年之久的地产板块风险偏好大幅反弹，市场风格开始切换至银行、地产及其产业链；与此同时，食品饮料虽没有急跌，但已开始步入下行阶段，2012年末的白酒塑化剂事件和2013年三公消费受限又进一步加深了这一过程。

2008年以来食品饮料板块的走势

2010-2013年出现了三次消费行业向其它板块的切换：

1、2010年10月，消费板块向大宗、贵金属、农产品等切换。大宗期货和相关资源股在市场对美国QE2的预期下走高。

2、2011年11月-2012年1月，消费板块向银行地产切换。自2009年末以来，房地产接连受到国四条、国十条、货币端急剧收紧的轮番打压，在2011年末货币政策快速转入宽松，地产银行股迎来转机。

3、2012年10月-2013年1月，消费板块向地产后周期行业（建筑装饰、家用电器）和TMT（以传媒行业为代表）切换。白酒塑化剂事件加深了消费板块的补跌，与此同时，地产行业景气度延续，地产后周期板块博得资金偏好；2013年迈入“互联网+”时代，互联网金融概念兴起。

综合上面分析，再结合当前我们面对的内外部现实环境，可以得出3点结论：

1、进入政策兜底期，大概率是伴随着抱团取暖板块的补跌和调整，且这是一个中期过程。因此，继续给大家提示消费和医药板块的风险。

2、当前基建投资增速下滑的预期已经彻底扭转，政策兜底信号非常明确，大基建板块大概率继续轮动，但是我个人认为这次基建的反弹将大大弱于此前的几次，主要是因为当前我们对地产依旧是严厉调控，没有松绑的信号，相对于前几轮兜底，这次只能算是微刺激。

政策兜底后基建板块的表现

3、科技板块的反弹短期空间有限，但绝对是中长期大方向。我之所以这样说，在于近期创业板科技股的大涨整体来看还是超跌反弹，也属于抱团取暖瓦解后的资金调仓行为，而目前，整体环境来看，是否已经是政策底还有待证实，而经济结构由地产支柱产业调整到科技创新驱动依旧需要一个中期的过程才能完成，所以整体短期空间有限，但是未来我国经济的大方向毫无疑问是在科技创新了。

几个板块的问题大致分析完了，但是当前与2010-2013年相比也有显著差别。2008年之后，政策兜底是伴随着基建和房地产加杠杆的全面反弹，且政策底的信号非常明确。但是我们本轮依旧对地产严厉调控，基建发力的方向和力度目前都还具有不确定性。

同时与前几次相比，我们目前仍旧还在去杠杆过程中，加上地产的缺席，本轮经济依旧还在弱衰退中，预计筑底的时间会更长。