2018年08月27日 13:42:44

从7月份开始，包括超华电子，欧姆威电子、建滔集团在内的业内各大PCB大厂纷纷发布涨价通知。据了解，从2017年年底的江苏昆山环保限排，到珠海、上海限排，再到深圳严查，整个PCB产业将会在这波涨价潮后迎来新局面，预计整体涨价幅度20%-30％

沪电股份自6月底以来，不惧脆弱的市场，强势上涨，股价几乎翻倍，这背后体现的是PCB板块得到市场资金的高度认可。

但当涨价消息刚来的时候，这其中总也免不了有浑水摸鱼之辈，小卧龙认为，只有在产业链中居于核心地位，享有较大议价权的企业，才能在整个产业链涨价大潮中吃尽红利，也只有这样的企业才会在A股市场中表现持续性和确定性更强。

下面，小卧龙从产业链的角度梳理一下PCB，并试图从中找出“葡萄藤上最大最甜的那几颗葡萄”。

PCB产业上下游非常清晰，主要可分为三个环节：上游原材料、中游覆铜板和下游PCB制造。

1、上游原材料

上游原材料可以分为两个类别，一是制作覆铜板的材料，其中包括铜箔、玻纤布基材、 木浆纸基材和合成树脂（环氧树脂）；二是直接用于制造PCB的材料，其中包括半固化片、电解铜箔、铜球、金盐、油墨等。这其中，覆铜板是PCB主要的原材料成本。

而覆铜板的主要成本来自于铜箔、玻纤布、树脂以及其他制造费用（包括人工、仓储物流、设备折旧、水电煤等），其中前三大原材料占比达到 3/4，其价格是影响覆铜板成本的关键因素。

各项原料占覆铜板制造成本的比重（%）

铜箔：铜价低迷，企业盈利能力受到较大影响

铜箔的价格主要由铜价和加工费组成，而2018年以来，受到智利主要大型铜矿厂产量增幅超预期、需求疲弱、强势美元等综合因素的影响，伦铜价格触及近一年的低点。

虽然加工费暂时维持在相对高位，但铜价格大幅下行严重影响了铜箔企业的盈利，这一点在以铜箔为主营产品的上市企业诺德股份的一季报业绩中有明显体现。

玻纤布：18年初至今部分产品价格开始下行

2018年初至今，厚板用7638 布、2116布降幅较大，平均降幅5%-18%；薄板用玻纤布料号价格依然维持在高位。

树脂：价格居高不下

环氧树脂价格与石油价格紧密相关，2018年以来原油期货价格屡创近几年的新高，并维持在高位，环氧树脂价格跟随原油走势，也维持在高位。

因此，在覆铜板的这三大原材料中，大家需重点关注树脂产业链上的受益个股，不过，总体来说，这一块盈利波动较大，不及覆铜板稳定。

2、中游覆铜板

覆铜板（Copper Clad Laminate， CCL），是通过将木纸浆、玻纤布等增强材料浸在树脂中，再单面或者双面覆以铜箔，最终经热压形成的一种板状材料，是PCB制造过程中重要的基材。

双面覆铜板的构造

覆铜板市场集中度较高，自 2013年开始全球前十大 PCB 公司占市场份额就一直处于70%以上，2016年达到了74%，但是产能增长非常缓慢，总体来说，覆铜板企业对下游议价能力较强。

2013-2016全球刚性覆铜板排名（单位：百万美元）

由于下游需求疲软，2018年上半年覆铜板价格总体是下行的，这一点从主要覆铜板生产企业金安国纪在中报中对三季度的业绩展望可以看出：

不过自5月下旬开始，下游 PCB 订单从淡季中显著恢复，6 月份整体订单排期紧张，覆铜板大厂又开始传递涨价信号。但考虑到三季度部分覆铜板新增产能将陆续开出，覆铜板供需关系并不那么紧张，预计覆铜板整体涨价幅度将会有限。

3、下游PCB制造

相对于上中游而言，PCB制造集中度较低，竞争较为激烈。目前的趋势是产能向大陆转移，产业的核心竞争优势主要是比拼规模经济，换句话说，在技术水平相似的条件下，看谁的成本更低。目前，国内各主要PCB厂商都在大规模扩产，2018年开始将进入投产期，随着产能集中投产，未来是否出现供给过剩还不得而知。

国内PCB企业目前扩产项目

目前来看，PCB制造在产业链条中的盈利能力低于上中游，在整个产业链中盈利能力最低。

虽然PCB 制造行业厂商高度分散，但厂商之间的毛利率情况也存在较大的差距，例如景旺的成本管控能力全球领先，其毛利率大幅领先于同行。

全球主要PCB制造商毛利率大比拼

此外，我国的PCB企业除了满足国内需求外，大部分都有出口，因此汇率对于PCB制造企业影响较大。一季度，人民币汇率波动较大，但对美元总体是升值的，因此，一季度PCB企业普遍都有汇兑损失。

国内 PCB 大厂18Q1利润受汇兑损失影响大

但是从3月下旬开始，人民币开始持续贬值，目前，离岸人民币已经跌破6.75关口，这对PCB行业是重大利好，二季度乃至三季度的汇兑损益应该比较可观。

结论：PCB 作为电子行业的基础材料，其整体发展与全球宏观经济存在密切的联系，而随着各个领域的“电子化”，PCB正迎来上行景气期，2020年全球产值有望达到600亿美元。从产业链角度来看，PCB行业自上而下可分为原材料、覆铜板和PCB制造三个环节，并且集中度逐阶降低，盈利稳定性相反逐阶提高，但上中游的盈利能力普遍更高。近期人民币持续大幅贬值对于PCB产业的出口及汇兑损益是较大利好，属于锦上添花。

重点个股

原材料

宏昌电子

宏昌电子是国内电子级环氧树脂的龙头企业，受益于环氧树脂价格居高不下，公司业绩也是杠杠的，2018年一季度净利润同比翻倍，预计中报会继续维持高增长。

另外今天市场选择了广信材料，作为专用油墨生产商，公司也算是PCB产业上的边缘化企业，一季报业绩大幅增长，但是其中报业绩增速明显下降，主要是原材料价格上涨。

覆铜板三雄：生益科技、金安国纪、华正新材

前面已经分析过，覆铜板近期有提价信号，但提价空间可能比较有限。因此重点是关注短期的机会，若后续供需关系超出预期，则可持续跟踪。

覆铜板这三家主要上市公司中，生益科技无论是产能规模还是技术实力都是最强的，在上半年行业降价期，也是抵御风险能力最强，业绩下滑幅度最小，长期而言，无疑是首选生益科技。

PCB制造

PCB制造领域上市公司众多，良莠不齐，从行业和企业一般成长路径来说，PCB产业以后必然是胜者为王、规模取胜。目前来看，产能和实力靠前的无疑是深南电路、景旺电子、胜宏科技、沪电股份、东山精密等企业。其中，从确定性来讲，小卧龙最看好深南电路和景旺电子。$生益科技$  $沪电股份$