2019年06月03日 10:42:11

高质量发展之路：挑战与机遇

投资人，自我衡量的唯一准则，就是在风险可控的情况下，跑赢指数，实现超额收益。投资这个行当的本质，就是认知变现，是知识变现为财富的过程，就是把你对宏观经济走向的判断，把你对产业发展大趋势的判断，把你对上市公司前沿动态的判断，落实到交易中去，完成认知变现的过程，当然了，这里有个前提，就是你的判断必须是符合实际的，至少是大差不差的。

所以，投资人经常思考的几个问题，第一个，比如宏观经济走向如何判断，产业大趋势如何判断，上市公司前沿动态如何判断；第二个，如何在纷繁芜杂的经济现象中，精选赛道，优化资产配置？第三个，在特定的阶段，我们的投资策略是什么？如何保证策略与市场环境适配？如何做到风险可控，收益最大？等等。

眼下这个阶段，我觉得我们的投资，有了新的时代背景，在这个背景下，我们遇到了新的特点，有了新的问题和挑战，这是我们投资人必须优先思考的。

一、中高速增长不可持续

我们思考的第一个课题是，过去40年，我们所依赖的高速经济增长是不是可以维持？高增长之路是否走到尽头？我们的判断是，高增长之路已经走到尽头，现有的资源条件和禀赋难以为继，必然倒逼中国经济进入增长方式转型期，进入经济结构调整期，进入高质量发展导入期，这个三期叠加的状态，这是个新的政经环境，我觉得是我们投资人必须优先要考虑的，因为这个“三期叠加”，既是现实的，又是历史的，不以人们意志为转移。为什么这样讲呢？

我们都知道，如果从1979年算起，我国的这个高速增长阶段已经持续了40年，在GDP增速上，每年都能保持8%、9%，甚至更多一些，我们说是“八九不离十”，发展到现在，我们已经是全球第二大经济体，是最大的单体市场，是工业门类最齐全的国家，我们有最好的交通基础设施，有最齐全的制造业供应链配套，是名副其实的工业大国。

我这里有一组数据，能够充分说明，在过去的四十年，我们的成就有多大：

2018年全国累计生产原煤35.46亿吨，全年发电量6.7万亿千瓦时，这是能源的情况；我们全年生产粗钢超过9.2亿吨，钢材超过11亿吨，这是钢铁的情况；2018年，全国生产平板玻璃86864万重量箱，生产水泥将近22亿吨，这是建材的情况。这些数据，全部都是世界第一，这还不是峰值，峰值出现在2013年前后。

在过去的40年，我们获得了那么快、那么高的增长，主导的因素是什么？我们简要总结一下，30年的高增长，主要得益于三个方面：第一，重化工业的高速推进；第二，以房地产经济为代表的投资驱动；第三，人口红利的持续释放。

但是，站在眼下这个时点上，我们发现，支撑高增长的这些因素，已经不可持续，甚至不复存在。我们分开来讲：

第一个，重化工业走到尽头，不可持续。

毫无疑问，高增长主要得益于重化工业的快速发展，它包括能源、钢铁、机械制造、汽车、造船、化工、建材等传统行业，它的特点是，增长速度快、增长周期长、企业规模大，产业链条长，牵动力强。缺点也很明显，高耗能、高污染，环保成本特别高。重化工业的高速发展，从1993年算起，到2013年重化工各项指标达到峰值，经过20年的高速发展，我们发现重化工业已经走到尽头，已经不可持续了。

它主要表现为：第一，供给过剩。过剩到了那种程度？到了2015年，一吨钢铁所得利润，不如一颗大白菜的利润高，钢铁卖成了白菜价。第二，环保压力特别大。水、空气、土地等大面积的严重污染，已经超出环境容量的极限。比如雾霾的问题，一个四线的小县城，200多天都是雾霾天气。2014年，雾霾成为两会讨论的一个热门词，上升为政治问题。

第二个，房地产经济走到尽头，投资驱动不可持续。

我们知道，拉动经济增长的要素是投资、出口和消费，也就是我们常说的“三驾马车”。最近20多年，我们主要依赖投资驱动，来拉动经济增长。投资占有多大的比重呢？2005年，固定资产投资占GDP的比重大约44%，到2016年，我们全年GDP是74万亿，当年固定资产投资是59.65万亿，占当年GDP的比重将近81%；2017年GDP大约83万亿，当年固投是63万亿，占比仍有75.9%，有所下降，仍是相当高的一个比重。

投资的比重过高，抑制了消费，扭曲了投资、消费和出口三者之间的平衡。过多的固投，挤压消费。消费不足，只有依赖出口，过多的出口和贸易顺差，冲击国际贸易格局，然后就导致我们外贸环境急剧恶化，最近的中美贸易摩擦，起因就是从这里出来的。

我们的经济增长，以牺牲资源和环境为代价，是不可持续的。所以，我们说投资驱动模式，也走到了尽头，比如“铁公基”，铁路里程，高铁里程，公路桥梁等基础建设，基本上满足经济发展的现实需要，进一步挖掘的潜力不大。

第三个，人口红利走到尽头，开始进入老龄化社会的前期阶段。

最近的四十年，单看人口自然增长率，我们发现峰值出现在1987年，是16.61%，到了1997年，这个指标下降到了10.06%，到了2018年，数据是3.81%。2018年，全国新增人口只有530万。那么，老龄人口数据怎么样呢？60周岁以上我们定义为老龄人口。2010年，老龄人口占比是13.2%，然后这个数据，基本上每年以0.05%到0.06%的速度递增，到了2018年，老龄人口占比是17.9%，这些都是国家统计局的数据。从数据上分析，我国的老龄化趋势是不可逆的。

关于人口红利的问题，这里面有不同意见，有人就认为，我们仍有潜力可挖。怎么挖呢？延长退休年龄，男性延长到65岁，女性延长至60岁。所以，上一代的老去，新生代的不足，我国人口红利将趋于枯竭，这是不争的事。

通过一些宏观方面的研究，我们得出了三个不可持续，重化工经济不可持续，投资驱动不可持续，人口红利不可持续，就说是，支撑经济高速增长的资源条件不复存在。所以，由高速增长向高质量发展的转向，既是顶层设计，又是形势所迫，既是主动选择，又是条件倒逼。形势比人强，高质量发展的大趋势，是不可逆的，是必须要走的路。

那么，从投资的角度，我们说三个不可持续，对我们有什么启发呢？

第一个启发，投资，必须与时俱进，必须跟得上宏观经济大趋势的发展。高质量发展已经成为大趋势，我们的思维还停留在过去，还停留在重化工经济时代，那是做不好投资的。顺势而为，一定要顺宏观经济的大势，这是做投资的一个必要条件。我们不能说传统行业，比如钢铁煤炭、建材水泥、机械制造等，没有投资机会，而是说，这些重化经济的代表性行业，事件性的机会，或许是存在的，但产业驱动性的行业大机会，恐怕就不多了。

第二个启发，投资，必须要研究政策。宏观政策，产业政策，甚至包括一些重要部委的文件，比如发改委、工信部、甚至卫计委，等等。我们说了，投资，它的本质就是认知变现，就是把知识变成财富，那么，你的认知从何而来？对国家政策的深入研究，是实现“认知变现”的一个重要渠道。我们研究政策，不是浅尝辄止的研究，是要做深入的研究，专门的研究，要吃透其精神，否则，你的投资就没有方向，没有灵魂。所以，就研发而言，投资人的第一个定位就该是“政策研究专家”，这样的话，我们才有成功的保证。

二、高质量发展不可阻挡

前面我们讲到了，由高速增长向高质量发展的转向，既是顶层设计，又是形势所迫，既是主动选择，又是条件倒逼。形势比人强，高质量发展的大趋势，是不可逆的，是必须要走的路。那么，下面我们用三个小节，把高质量发展说清楚，把高质量发展的实现路径说清楚，然后把高质量发展导入期所遇到的挑战说清楚。

第一个，什么是高质量发展

高质量发展这个表述，是2017年党的十九大首次提出来的新表述。这个“高质量”的概念，一经提出，就引发了各方面的广泛讨论，总体上来看，有这么几方面的新提法，总结起来，就是“三个第一”、“两个提高”、“六大内涵”。

三个“第一”，发展是第一要务，人才是第一资源，创新是第一动力；两个“提高”，提高全要素生产率，提高全民族幸福指数；六大“内涵”，高质量的供给、高质量的需求、高质量的配置、高质量的投入产出、高质量的收入分配和高质量的经济循环。三个第一，两大提高，六大内涵，基本上把高质量发展这个新命题说清楚了。

过去我们说投资、消费、出口是“三驾马车”，那么未来的“三驾马车”就是发展、人才和创新。过去的高增长，主要依靠物质资源的消耗，是粗放型的增长方式，它主要解决的是“有没有”的问题。将来的高质量，将主要依靠技术进步和人才驱动，它解决的是“好不好”的问题。

高质量发展，那就意味着，产业体系要提升，产业结构要升级，产品结构要高端。实现由要素密集型产业为主的产业体系，转向以技术和知识密集型产业为主的产业体系，产品结构上，要实现由低技术含量、低附加值产品为主的产品体系，转向高技术含量、高附加值为主的产品体系，向国际价值链的中高端迈进，向微笑曲线的两端迁移。

第二个，高质量发展的实现路径

高质量发展的实现路径，关键是一个“优化”——优化产业结构：发展先进制造业，壮大现代服务业，培育战略性新兴产业，积极发展新产业、新产品、新业态、新模式，新动能。从投资的角度讲，这个“优化产业结构”的过程中，我们相信会产生更多的机会、机遇。

那么，如何优化产业结构呢？我想，大概是这是三个实现路径，第一，加快结构调整，第二，加速技术创新，第三，加强新动能的培育。

在加快结构调整这个方向上， 第一个是战略性新兴产业，包括八个要点，新能源、新材料、生命工程、信息技术、移动互联网、节能环保、新能源汽车、人工智能、高端装备制造，以这八个要点为内容的战略新兴产业必须加快推进。 第二个产业是现代服务业，包括现代金融服务业。服务业在中国未来将有巨大的支持作用，包括四大类服务业，消费服务业、商务服务业、生产服务业、精神服务业，精神享受提供的服务业我们叫精神服务业，规范语言叫文化产业，实际就是精神服务业，这四大类服务业必须加速推进。第三个产业就是现代制造业，现代制造业将会推动中国巨大的增长。什么叫现代制造业?制造业分两种，一个是传统制造业，一个是现代制造业，怎么划分?凡是生产私人产品的都叫传统制造业，像汽车，凡是生产公共产品的都叫现代制造业。中国私人产品严重过剩，所以传统制造业的贡献在减少，但是我们公共产品严重短缺，所以现代制造业就上升为重要的产业。发展哪些现代制造业？五个重点，第一个，航天器与航空器制造；第二个，高铁装备制造；第三个，核电装备制造；第四个，特高压输变电站制造；第五个，船舶与海洋装备制造。

高质量发展有一个指标，这个指标是什么呢？那就是，战略新兴产业、现代服务业和现代制造业，这三者的产值占GDP的比重，要达到50%以上，才能说我们进入了高质量发展的门槛。我们2018年的GDP是90万亿，到了2025年，取个折中的数字，如果届时国内GDP达到140万亿左右的水平，那么这三者的产值大约是70万亿的预测数，可见发展空间足够大，回旋余地足够大。

在加速推进技术创新这个方向上，我们的短板是技术落后，必须加大技术创新的力度才行，但要加大力度我们不能喊口号，一方面要靠政策和国家实实在在的投入，一方面要靠企业主动的升级转型。

在培育新动能的方向上，重点是加快以互联互通、大数据、人工智能等为标志的新技术的应用，从旧制造模式转到新制造上来。新制造，核心是智能化、大数据、互联互通，包括5G、物联网、工业互联网、云计算等为代表的新型基础设施，特点是智能化、大规模、个性化、定制生产和服务。新动能的培育，需要在新的技术应用、新的制造模式、新的商务服务上实现新的发展，这样以来，我们才能有效促进由投资拉动向消费拉动的转变，消费结构升级才能成为高质量发展的内生动力。服务型消费也将成为经济增长的新动能，比如家政服务、医疗服务、智能交通服务、教育文化服务等等。

第三个，导入期的挑战与机会

我们正处在中国经济进入由中高速发展转向高质量发展阶段的导入期、调整期。这个阶段，我们的挑战，有的来自内部，有的来自外部，我们分内外两块来讲。

对内，是如何处理内部矛盾的问题。

在调整期，我们内部遇到了一些问题，比如金融不稳，增长失速，消费不足，就业紧张等等，但这些个问题，不是大事，一定能克服，这是因为，第一点，中国人的勤劳致富的斗志，没有消失；第二点，我们有完整的、全部的工业门类和体系，这一点怎么理解？全球23亿人的手机通讯，要靠中国制造的基站，全球56%的家电、67%的鞋、70%的包，都是中国制造，从卫星航母到火柴打火机，高中低，我们都能造出来；第三点，我们还有“工程师红利”和“知识红利”有待释放；第四点，我们还有党的强大的执政能力，经济稳定，政治有力。有了这四点，调整期遇到的这些困难，都是暂时的，比如金融不稳的问题。

金融业居于现代服务业的核心地位。2019年2月22日，总书记发表了正确把握金融本质的讲话，这篇讲话，它是新时代金融思想，第一次的、系统性的一个阐述，讲话的核心是三句话，第一句话，金融是国家重要的核心竞争力，第二句话，金融安全是国家安全的重要组成部分，第三句话，金融制度是经济社会发展中重要的基础性制度”，这里面，“核心竞争力”、“国家安全”、“基础性制度”，是题眼，是关键词，是纲领性的。

一般的理解，实体经济才是一国的核心竞争力，为什么要讲“金融是国家重要的核心竞争力”？可以这样理解，第一，从大国博弈的角度，金融领域，它本身就是大国博弈的舞台，可以说，金融尤其资本市场是否强大，是否拥有足够的话语权、定价权，决定着大国博弈中的地位和成色。第二，金融是国家重要的核心竞争力，这个竞争力，恐怕主要对标的是华尔街，是华尔街上的资本寡头们，换言之，在国际金融市场，在国际资本市场，我们必须发出自己的强有力的声音，而不是默默无闻，做华尔街的“跟屁虫”、“小伙计”。第三，从国内产业升级的角度，金融或者资本市场是实现高质量发展的重要推手，换句话说，国内能否产生一批诸如脸书、苹果、微软、谷歌、亚马逊等为代表的科技巨头，一定程度上取决于资本市场的发育程度。眼下，科创板并试点注册制的改革，充分说明，政府对资本市场核心竞争力的重视与期望。

所以，从大国博弈的战略性出发，打造金融的国际化的核心竞争力，都将是政府要着力干的事情。我们经常讲，要在不确定的市场中寻找确定性，眼下，习总的金融战略就是最具确定性的事情。从金融的战略性地位来讲，我们对大金融这个方向，应保持乐观立场。

对外，是如何应对外部挑战的问题。比如贸易战，这个问题比较复杂。

去年的9月24日，国新办发了一份白皮书，名字叫做《经贸摩擦的事实与中方立场》，关于中美经贸关系的定性，白皮书说，中美是一种“互利共赢关系”，是中美关系的“压舱石和推进器”。但美国方面并不这样看，他们认为与中国的贸易，美国受损害，很受伤，所以它要执行“美国优先”的单边政策。这种观念的冲突，现在看来不可调和。自特朗普上台以来，美国视我方为“战略竞争对手”，说我们是“修正主义国家”，既然是对手，那么遏制与反遏制就是一个长期的政治问题，只不过率先在贸易领域反应出来了。

个人的看法，这种百年不遇的贸易摩擦与关税大战，它的本质还是未来世界领导权之争，是科技领域的遏制与反遏制，所以，贸易摩擦这件事一出来，它的本质就很清晰，不是贸易战，是中美关系的重新定位，重新调整，是过去的中美关系适应不了现在的发展。既然是双边关系的调整，那就不能由一方说了算，最终恐怕还是靠磋商、靠谈判去解决。

我方要保护自己的核心利益，保护产业链的全球利益，这是谈判中一定要保护的，一旦丧失就很麻烦。另外一方面，该改的一定要改，比如补贴问题，比如国企的不公平问题，我们希望，通过混合所有制的方式，来改变国企的竞争属性，所以，通过贸易谈判，来倒逼国内改革，这是可控的。此外，中美不会全面脱钩，不会走向冷战，最终恐怕还是双赢，这都是可控的。

不可控的方面，主要在于贸易问题与股市、汇率、投资、预期等息息相关，牵一发而动全身，它的发酵，最终造成什么样的影响？百年来没有这样规模的贸易冲突，没有历史可资借鉴，它的影响可以是非线性的。股市、汇率方面已经有了体现，但股市、汇率本身是可控的，稳金融是政治任务。

投资需要乐观精神

对于我们投资来讲，调整期的困难或者问题，甚至是贸易战、华为事件这样的困难，是挑战，但更多的是机会。临危不惧、化危为机，它本身就体现着专业投资人的一种素养。我说一个案例，我们是如何应对“华为事件”的：

5月17日早上6点30分，我在工作平台上，发了下面一段话：华为事件之后，中美贸易战的本质就看的很清楚了，表面上是贸易战，其实是未来的领导权之战，是科技之战，是双方谁都输不起的一场战争。美国对华为的制裁，已经拉开了中美科技脱钩的序幕，短期来看，对科技股是一个重大的利空打击，但，未必不是自主可控，芯魂崛起的关键节点，未必不是硬核科技崛起的关键节点，这是一个可靠的逻辑线。自主可控，芯魂崛起、硬核科技，必须深度挖掘，这是金矿。科技股下跌的越厉害，利润就越丰厚，利润是涨出来的，但利润空间是跌出来的。

上面这段话，就是我们最近以来的操作策略，应当说，我们做的还不错，资产收益创了新高。所以，从乐观的角度讲，机会总是大于挑战。我们经常说，利润是涨出来的，但利润空间是跌出来的，这就是乐观精神的一个体现。

三、高质量发展之下的投资逻辑

我们把什么是高质量发展，基本上说清楚了，怎么实现高质量发展，基本上说清楚了。那么，在高质量发展这个大趋势之下，对我们的投资，有那些启发呢？

第一个启发，顺应高质量发展这个大趋势，投资才能做得好。

“天下大势，浩浩汤汤，顺之者昌，逆之者亡。”，这是孙中山先生的名言，它说出了“形势比人强”的深刻哲理。在投资上，我们说“顺势而为”，要顺势，就是要顺着高质量发展这个最大的势，这个才是多快好省的路子。

第二个启发，看准方向，精选赛道，投资才能做的好。

比如说，数字技术这个赛道，我们就觉得这个赛道比较顺畅，比较宽广。数字技术包括大数据技术、云计算技术、物联网技术、区块链技术、人工智能技术等，这些新技术相互融合，就是数字产业化、产业数字化，就是经济增长新动能。这个赛道，一方面是产业推动，一方面是政策扶持，我们觉得这个方向，能画出最美最好的图画。

第三个启发，与政府同向，与政策结伴，投资才能做得好。

与政府同向，与政策结伴，是一个原则。为什么这样讲？股市作为一种政策工具，政府总能借助它而实现其政策目标，聪明的投资者应当与政府、与政策同向，不能背离。

不仅仅是投资，包括我们人生的财富规划，政府与政策都是起着主要的、主导的作用，甚至是决定性的作用。“人生发财靠政策”，这是被一再证明了的经验，搞煤炭的、做房地产的、炒股票的，它的背后，起着决定性作用的，是政府和政策。处在社会大系统支配地位的是政府，“东西南北中，党是领导一切的”，这就是中国的现实的政治经济学。那么，当下，“中国经济由高速增长阶段转向高质量发展阶段”，这个论断就是现实的最大的政治经济学。反过来讲，那种债务依赖型、投资驱动型、重化经济型的模式，已经完成了它的历史，“夕阳无限好，只是近黄昏”。

那么，经济发展到一个什么样的状态，才算是高质量发展？从经济范畴而论，战略性新兴产业、现代服务业和现代制造业要占GDP的50%以上，才算是进入了高质量发展的门槛，所以，只要政府坚决推动向高质量发展的转型，那么，新能源、新材料、生命科学和生物工程、信息技术、人工智能、物联网、文娱等精神产品、养老、航天航空、高铁等现代轨道交通技术、现代船舶制造、现代金融，等等，必然要得到政府产业政策的大力推动，也只有这些子门类得到长足发展，产业结构升级才算基本完成，否则，高质量发展就是一句空话。

高质量发展的实现，可能比预期的还要快，这个事，我们要看两方面，一方面，国内企业研发支出的数据，企业的研发，17年是八千多亿，18年差不多是万亿，每年保持的增速，是全球平均三至五倍的增速；另一方面，过去五年，5G技术的突破、人工智能的突破、新能源全产业链的突破等等，是全球领跑的。所以，过去我们一直讲，要投资，要在资本市场逐利，一定要看中国的这个“另一面”，这个新经济、新产业、新动能、新平台、新模式的“另一面”。

在新经济这一块，我们最大的成就，是投入巨资建成了互联互通的基础网络设施，经济的、能源的、物流的、人才的、信息的，14亿人用网络连接起来，人和人、人和物、物和物的相互连接，中国经济因为连接而产生裂变，因为连接而产生数据海洋，在此基础上，大量公司、大量的企业家进行原生态的、新生态的实验，在这个中间爆发的公司，初创型的、新业态的公司，独角兽性质的公司，才是中国高质量发展的动力源。

所以，2019年，一直到2025年，是“人生最大机遇”，我们对这个判断是高度认可的，这里面有它必然的必然性。

——2019年6月2日星期日