2019年09月01日 11:58:41

一、标的公司简介及产品

武汉光迅科技股份有限公司（股票代码：002281，以下简称“光迅科技”）主要从事光通信领域内光电子器件的开发及制造，是一家有能力对光电器件进行系统性、战略性研究开发的高新技术企业，也是一家具备光电器件芯片关键技术和大规模量产能力的企业。公司主要从事事光电子器件及子系统产品研发、生产、销售及技术服务的公司，是全球领先的光电子器件、子系统解决方案供应商。主要客户为电信设备集成商、资讯服务商、电信运营商等，在光通信传输网、接入网和数据网等领域构筑了从芯片到器件、模块、子系统的综合解决方案。为客户提供光电子有源模块、无源器件、光波导集成器件，以及光纤放大器等子系统产品。

公司主要产品有光电子器件、模块和子系统产品。按应用领域可分为传输类产品、接入类产品、数据通信类产品。下面分别介绍：

（1）传输类产品：主要提供光传送网从端到端的整体解决方案，包括光传输收发模块、光纤放大器和各类无源光器件。传输收发模块包括客户侧和线路侧模块10Gbps XFP/SFP+、40Gbps/100Gbps CFPx/400G OSFP等光模块产品。光纤放大器产品包括掺铒光纤放大器、拉曼放大器和混合光大器。无源光器件产品包括AWG、VUMX、WDM、VOA、OPM等光传送网所需的光器件。据官网资料，传输类产品主要类型如下：（2）接入类产品：主要包括固网接入和无线接入类产品。固网接入类主要应用于接入网光纤到户（FTTH），产品有GPON OLT/ONU 的BOSA/BOX，10Gbps PON (10G EPON/10G GPON )以及TWDM PON光收发模块等。无线接入类包括4G LTE/5G网络用6Gbps/10Gbps/25Gbps/50Gbps/100Gbps中短距光收发模块。据官网资料，接入类产品主要类型如下：（3）数据通信产品：主要用于数据中心、企业网、存储网等领域，包括光电器件、模块、板卡、AOC产品。产品组合包括10Gbps/25Gbps SFP/SFP+光收发模块，40Gbps QSFP /100Gbps QSFP28和有源光缆（AOC）/400G QSFP DD等产品。据官网资料，数据通信产品主要类型如下：

此外，根据中报营收数据看（如下图），传输类产品占收入的比重为66.24%,毛利率较上年同期提升1.31%，数据与接入产品占收入的比重为33.07%，毛利率较上年同期提升2.59%，从结构看，今年传输类产品营收占比略有提升。此外公司产品内销比例为64.67%，外销35.33%。

二、股权结构

根据18年年报，公司控制权关系如下图所示，

由上图可知，公司第一大股东为烽火科技集团有限公司，向上穿透最终是国资委，持有上市公司44.20%的股权。

而根据公司披露中报数据，前十大股东如下图所示：

由上图可知：公司二股东中天金投有限公司持股比例仅3.84%，三股东社保503仅持股1.78%。

点评：公司受国资委实际控制，其余股东占比很小，控制权十分稳定。

三、高管介绍

董事长：余少华先生，武汉光迅科技股份有限公司董事长，中国工程院院士，武汉大学空间物理专业博士，武汉大学无线电物理专业硕士，本科毕业于武汉大学空间物理系。最近五年担任中国信息通信科技集团有限公司副总经理、武汉邮电科学研究院有限公司副总经理、烽火科技集团有限公司副总裁、烽火通信科技股份有限公司监事会主席、武汉虹信通信技术有限责任公司董事、武汉烽火众智数字技术有限责任公司董事、武汉网锐检测科技有限公司董事长等职务。

副董事长：夏存海，武汉光迅科技股份有限公司副董事长，武汉大学工商管理硕士，本科毕业于武汉大学审计专业。最近五年担任中国信息通信科技集团有限公司总会计师兼总法律顾问、武汉邮电科学研究院总会计师、烽火科技集团有限公司总会计师兼总法律顾问、武汉烽火众智数字技术有限责任公司董事长、武汉长江通信产业集团股份有限公司监事会主席等职务。

董秘：毛浩：武汉光迅科技股份有限公司副总经理、董事会秘书，武汉工业大学管理科学与工程专业硕士，本科毕业于武汉大学环境化学专业。最近五年担任武汉光迅科技股份有限公司董事会秘书、副总经理等职务。

CFO：毕梅：武汉光迅科技股份有限公司财务总监，高级会计师，硕士,中国注册会计师协会非执业会员,最近五年担任光迅科技财务管理部总经理、光迅科技财务部经理等职务。

点评：董事长余总武大硕博，工程院院士，给科学家点赞！副董事长审计出身，董秘毛总网上有相关新闻，可以自行搜索看看，CFO应该是公司自己培养的。总体印象不错。

四、财务及估值分析

公司近几期财务数据如下图所示：

其次根据中报看细节：

（1）经营活动现金流和去年同期一样为负，不是很喜人。

（2）研发进展：据公司资料：上半年，面向5G、数据中心等应用的多款25Gb/s速率半导体激光器芯片取得阶段性进展；面向5G前传（无线接入层）、中回传（汇聚层+核心网）等场景应用的光收发模块实现型号全覆盖；面向数据中心的 400Gb/s高速光收发模块已完成样机开发；完成400G多模COB平台工艺能力建设，具备小批量交付能力，完成单模8通道的COB工艺平台搭建。

科普：据笔者查阅，COB（ChipOn Board）技术就是通过胶贴片工艺（epoxy die bonding）先将芯片或光组件固定在PCB上，然后金线键合（wirebonding）进行电气连接，最后顶部滴灌胶封。这种非气密封装工艺的好处是可以使用自动化。比如说光组件通过倒装焊等混合集成以后，可以看成是一个“芯片”。然后再采用COB技术将其固定在PCB上。目前COB技术已经得到大量采用，特别是在短距离数据通信使用VCSEL阵列的情况。集成度高的硅光也可以使用COB技术来进行封装。

（3）三费变动

主要还是研发投入，希望业内大佬结合研发部分预估下费用合不合理。销售费用和管理费用均较去年同期增长25%左右。

（4）核心资产和负债

资产端主要是应收、存货、固资及无形资产和开发支出。其中应收占比有点高，存货未明显放大，开发支出提升合理。

最后看估值，目前券商一致性预期为19年营业收入56.13亿，归母净利润3.91亿元，而截至2019-08-30收盘，公司总市值为193亿，对应PE为49.36。目前光模块几个上市公司PE都在40-50倍之间，反正站在基本面角度估值不便宜，但是后文会讲目前是笔者喜欢的低位形态，借此说下笔者基本面分析是弱项，技术和情绪面是强项。

五、行业分析

根据半年报显示，光模块行业竞争激烈，企业间的整合加剧。行业排名第二的Lumentum宣布以18亿美元的价格收购行业排名第三的Oclaro以及无源光器件第一的II-VI以32亿美元收购原排名第一的Finisar。此外，行业下游厂商开始向上游进军，介入高端器件领域，如：华为海思开始对外销售其器件产品；英特尔宣布将于2019年下半年出货400G硅光模块；思科6.6亿美元收购光学芯片公司Luxtera，拓展400GbE和5G市场；中兴通讯南京光电子基地布局硅光芯片和光器件；剑桥收购Lumentum旗下Oclaro日本部分资产，进军高速光模块市场；亨通光电通过亨通洛克布局硅光模块，冲击国内光模块市场。

公司行业地位：据咨询机构Ovum数据，2018年度光迅科技占全球市场份额约7.3%，行业排名第四。Finisar仍然排名第一，原排名第二的Lumentum和第三的Oclaro今年已完成了合并，后期排名将位居第二，Innolight凭借其在数据市场的良好布局在北美数据市场取得了快速增长，本期排名跃升第三。光迅公司本次排名还是第四，市场占有率有0.2%的提升，其中电信市场排名第三（7.2%），接入市场排名第一（14.3%），数据市场排名第六（4.7%）。

六、筹码结构分析

中报十大流通股股东如下：

筹码进一步集中。

公司近期底部放量，前几天突破了平台，同时股价重心不断抬高上移，是笔者非常喜欢的形态。此外，中报披露后公司这几天走势强于其他高位科技股，今天下午跳水也是几个科技股里面少数抗住下跌的，表明了资金的态度。

七、逻辑总结

（1）行业Q2普遍回暖，公司股价走势前期弱于同行上市公司，近期有启动迹象。

（2）公司受益于5G发展，业绩有望持续爆发。

（3）根据中报股东来看，优质机构资金加仓。

八、风险提示

（1）调研记录泼的冷水复制下：5G光模块价格下降较快的原因，由于5G光模块是标准产品，竞争对手较多，有些厂家如果只做封装，研发投入成本是可控的，如果有成熟的产品线，上量比较容易，导致竞争加剧。

（2）有个减持公告，合计比例很小，占总股本0.0460%，笔者觉得可以忽略不计。

（3）5G建设推进速度不及预期，公司产品推广不及预期。