2019年09月04日 01:52:34

前言：这是一个系列文章，由我和另外一个作者Coffee man共同整理。

针对市场机构重点关注的板块做的行业挖掘梳理。

系列会逐步更新，后续有行业调研思路的内容分享。

因为是初做尝试，会有一些不足之处，欢迎大家提出宝贵建议或纠错。

对于有突出贡献的读者，我们会开一个小群拉你进来和作者一起研讨。

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正文开始：

军工行业和军工企业比较容易定义，特殊性源于客户是军队，其产品或服务应用于国防领域。军品有广义和狭义之分，狭义上通常指武器装备和其他军事专用品，广义上指由军队使用的一切物资。

 军工行业研究的对象主要分为两类，国家大型军工集团和民营企业。其中，国有控股的军工厂分为6大领域，11大军企，涵盖了近百家上市公司。此外，地方国资及民营企业也有一定的地位。

由于国家安全问题，军工行业的信息披露比较笼统，从而导致了行业的透明度较低，验证难度较大。使得对军工行业股票进行投研分析面临较多障碍。

据此，经过梳理，我将军工行业的投资逻辑大致分为三类：（1）内生性增长：指公司业绩增长主要依靠自身业务发展的公司，例如：军工中十年40倍的中航光电（2）资产注入：所属集团旗下优质资产存在注入可能性的公司，例如：沈飞资产注入ST黑豹；（3）主体性投资：指某类市场热点题材相关的上市公司，例如：芯片炒作时市场选择的景嘉微等。北斗炒作时市场选择的中国卫星等。

1.内生型增长

军工行业的特殊性，这一行业的需求与大众的消费能力相关性较弱，而与国家的军费预算相关性极大，这也决定了军工股有一定的防御属性。

关于内生性需求的增长，时间上非常讲究，各细分领域也需要分门别类的看待。

1.1行业增速

一般情况下，军工行业的增长空间=当年GDP总额 * 国防预算支出占GDP比重 * 国防预算支出中武器装备的预测值。

2013-2017年，我国国防预算支出占GDP比重维持在1.24%-1.32%之间，相对于国防预算前10的国家平均水平3.1%还存在很大的差距。在总额上，尽管我国军费2500亿美元（2018年）的支出是全球第二，但距离美国的7500亿美元仍然相去甚远，因此，军工行业还有较大的增长空间。

关于行业增速，每年两会的《政府工作报告》会说明新年的军费支出，有机构资金喜欢赌军费支出超预期增长，因此两会前夕往往容易出现军工行业的炒作窗口期。比如：2017年3月初两会提出当年军费支出首次突破万亿人民币，预测到该点可能引起市场热情后，机构提前发动了军工行情，在1-2月短短1个半月的时间内，西仪股份涨幅高达80%。

1.2行业需求的周期性特征

军工行业属于“计划经济”，与国家5年规划周期紧密相关，与此同时，军品交付过程一般会经历研制、定型、列装及够买等几个过程。因此，在一个五年周期中，军品交付的景气度往往存在前低后高的特征。

在十三五规划（2016年-2020年）初期，我国主要在做军队编制改革尤其是撤销四部导致了军品相关订单暂停执行，由于前低后高的周期性因素叠加订单补偿性增长，可以判断2019-2020年军工行业业绩要好于前几年，板块行情也会好于前几年。

举个简单的例子：中直股份是我国直升机生产基地，其业绩在十三五中就具有典型的“前低后高”特征。

1.3 竞争格局

从事科研军工生产需要军方和政府颁发的“四证/三证”，此外，军工企业对其配套厂商也有极为严格的认证，所以，军工行业存在极高的技术和行业壁垒。

从产业链的角度，一般总装厂和分系统制造的竞争比较低，供应商数量较少，甚至很多只有一家；而零部件和材料供应商总体来看竞争程度较高，所以，一般军工行业的整体性炒作，会有总装>分系统制造商>零部件厂商的思路（游资的情绪性炒作例外）。

1.4 景气度较高的细分领域及相关标的

十三五初期，我国对军队进行了改革，战区重新划分，将分区作战思路改为联合作战，调整结构以适应以“防”向“攻”的战略转变，这种转变对船舶、军舰等构成了直接的利好。此外，结合细分领域的需求，我认为军工中景气的分支依次是：船舶>航空>陆军>信息化>航天。再结合上文所说的：总装>分系统制造商>零部件厂商的思路，我也筛选出了相关行业的核心标的。 

（1）船舶

    近几年，海军军费已经跃居各兵种中第一，随着海军军改进入尾声，航母及舰艇处于建设高峰期。相关标的：中船防务（军船）、中国船舶（航母）、中国海防（船用配套电子）等。 

（2）航空

     以“防”转“攻”的思路，对于新时代的航空装备提出了更高的要求，根据航空规划，到2020年实现四代战机为骨干、三代机为主体的空军武装体系。这意味着，接下来战机在接下来将加快更新换代而定的步伐。相关标的：中航沈飞（战斗机）、中航飞机（运输机）以及航空电子配套的中航机电、中航电子、中航光电等。     

（3）陆军

 陆军是我国的传统优势领域，新时代对其提出的要求是在2020年基本实现机械化，地面装甲存在较大空间；此外，基于“立体攻防”的考虑，陆航直升机也有较大的需求。相关标的：内蒙一机（坦克）、中直股份（直升机）

2.资产注入

历史上，资产注入是军工股的重要投资主线，比如军工行业大家印象深刻的牛股成飞集成（2015.1-2015.6月期间最高涨幅180%）、中航沈飞（2016.8-2019.3月期间最高涨幅330%）中国船舶（2019.2-2019.4月期间涨幅140%）等均出自资产注入。

所谓风险与收益对等，资产注入有巨大的利润空间，但是也存在着极大的风险，因为资产注入本身是一个复杂多变的事项，所以相较于内生性增长的股票，资产注入性股票投资面临的不确定性更大，因此，在资产注入型股票投资时需要结合市场综合情况考虑。

2.1军工行业资产证券化概况

 从当前各大军工集团资产证券化水平上看，中航工业资产证券化率最高，而中国电科、中兵工业、航天科工及航天科技的资产证券化率均不及30%。

  一般情况下是资产证券化率越低的企业后续有资产注入的想象力更大，但证券化率越低，也可能是资产注入诉求较低、注入难度较大等因素所致，因此，也不能盲目臆断。 

2.2资产注入的关注点

军工资产注入的炒作其实也十分考究，而在资产注入前、资产注入中、资产注入后的关注点也完全不同。

（1）资产注入前—关注战略意义和时间

在资本注入前，往往会有一些风声出来，比如两船重组之前，两船的高管调换以及其它新闻等均有消息出来。在这种情况下，也需要考虑投入的兑现的时间点和回报率。

而回报率的考量则主要在于对本次资产注入战略意义的考量。比如：南北车合并、南北船重组等，这些具有国家战略意义的资产变动才是重点纳入考虑的对象。

（2）资产重组中—关注资产稀缺性和“平台确定性”

     物以稀为贵，资本市场也尤其关注资产的稀缺性，比如沈飞集团公司是我国歼击机最早也是最重要生产基地，其资产拟2013年注入成飞集成，消息引发了成飞集成股价持续暴涨，重组失败后，沈飞又在2016年成功注入中航黑豹（现名中航沈飞）同样引起股价暴涨，并有极强的参与度。

     此外，还有一个关注点即平台确定性，例如：江南红箭（现名中兵红箭）在2015年的《发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易预案》中提到发行完成后，公司将成为集团旗下智能弹药产业平台。直接告诉我们它成为了“平台”，那么后续的其它资产注入预期依然较高，所以存在二波炒作价值。

     如果公司并未公告称其是“平台”，也可以通过股权关系确立上市公司“平台”定位，但是确定性要次之；如国睿科技是中电科下属14所唯一上市公司，市场普遍认为它是14所的资产证券化平台等。

（3）资产重组后—关注业绩变化

业绩是一个永恒的炒作点，尤其是在市场热情过后，“是骡子是马，还需要拉出来溜溜”。

不过，往往资产注入后公司效益往往在几年后才显现出来，但一旦显现出来，证明资产注入的效果开始释放，这样一来往往存在着再次炒作的机会，并且一般比普通的业绩拐点收益率更高。

举个典型的例子：中兵红箭在2015年注入资产并确立成为兵工集团的“智能弹药产业平台”后，业绩持续下滑，收购的资产表现不及预期，股价持续下跌。但2018年年报，公司业绩增长175%，现金流等出现好转，2019年一季报也中报相继确认之后，股价开始见底回升。

3.   主题驱动

主题驱动类似于题材炒作，一般情况下为游资主导，往往伴随着股价的暴涨暴跌，在军工中，这类主题主要包括：（1）国际局势紧张，战争预期升温；（2）国产大飞机；（3）北斗导航；（4）军事演习及阅兵等事件，（5）军民融合政策等。

由于这类主题较多，思考模式类似，我就不一一展开来讲了。

正文结束，主题方面因为属于资金合力推动，不属于机构的研究范围。

这里略过，我平时的文章会提及玩法。

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