2019年12月14日 09:07:42

最近谈论核心资产很火热，这两年的市场行情也“狠狠”地教育了一下很多不坚定核心资产的人，然后也又进一步拉拢了一批信徒，也巩固了大部分信徒的信仰。

短时间内也不止一次看到不少投资人反思自己的投资策略，然后发声：以后非核心资产不买。一时间似乎除了茅台、平安、美的、格力、恒瑞医药这些标的，没有其他标的可买。买了其他标的的都是投机分子，都不是坚定的基本面价值投资。

观察这种现象，似乎有一种声音？这种对核心资产的追捧有没有问题？有没有可能有些过度了?除了眼前众所周知的核心资产，其他的标的真的不值得买吗？

好公司的定义是啥？与好价格要怎么平衡。好公司合理的价格就可以买，甚至是高一点的价格也可以买？但是不是可以不怎么顾价格直接拥抱核心资产？一般的公司合理价格买不太有吸引力，如果打个小折扣呢？不行的话再打个打折扣呢？一般的公司需要多大的折扣才能具有吸引力，而好公司溢价高多少就吸引力有限了呢？我认同差的公司再怎么折价也不应该成为目标。因为差的公司可以让它更差的因素很多，不确定性很高，即使有折价，某一个因素恶化可能那些折价根本不够弥补。那好公司能承受多高的溢价，一般的公司多大的折价有吸引力呢？

或者说当前这个时点都知道核心资产不便宜，有一些普通一点的公司有不少折价，哪个更有吸引力呢？

核心资产不能给过高的溢价，一方面溢价提前兑付之后后面几年需要业绩去兑现去追赶股票涨幅，兑现高溢价，这一段时间投资者的回报非常有限。另一方面当前核心资产的界定很多是以过去的业绩或者历史回报，或者基于当前环境下的市场地位，但未来总有不确定性，看看商业历史的背景布上，多少曾经的商业帝国，眼看他起朱楼，眼看他宴宾客，眼看他楼塌了。历史长河的不确定性太多，对当前的核心资产支付过高的溢价就是对未来确定性的更多预判。当然核心资产过去这么优秀，眼前可见很多核心资产未来的前景也很光明，但仍然可能是一种赔率概率与不确定性的权衡。

普通资产有吸引力的折价是不是可以买？有一些可能未来有比较大的不确定性，但是眼前可见的五年或者十年或者三年回报丰厚，比如两年内的PE到2以下，五年十年内没有被颠覆的可能，其他经营风险可控。或者有一些公司，成长性看不到太大，但是想颠覆又很难，或天花板也比较低，不太可能成为巨头，但是其在所在的行业或者细分领域有比较强的竞争力。类似的公司在有一定折价的时候是不是可以买？

最好的选择大概率是从小公司成长为大公司，而且行业未来空间足够大，天花板足够高，鱼生存能力很强，长得快，而且鱼池又足够大。再给一个当前不高的价格。

长远来看，确定性高的好公司一般价格比普通公司好价格更能提供安全边际。

这里是一个强者思维，就是我比市场认识更深刻，确定性高要求的是判断能力超越市场的强。

很多人拿茅台恒瑞举例子，说过去任何时候买现在回报都是不菲的，确实是这样，但是我们是以后视镜来看的，如果预判未来，能预判到现在这种情况的人确实需要相当的功力，这样的人是市场的超级牛人。但是对大部分人来说，这个所谓的确定性来源于哪里呢？

针对当前状况支付的溢价越高，对未来预判的要求也越高，对公司未来优秀状况的持续时间要求越高。而对于未来确定性的预判与时间周期似乎是反比的，也就是说时间越长预判难度越大，确定性也就随之下降。

对于大部分人来说，判断确定性的难度还是很大的，尤其是对于要求持续时间五年十年甚至更长周期持续性的标的。很多情况下，以为是有护城河的长周期存续公司，结果没有几年就被颠覆了（比如原来的百货零售-生鲜和体验购物中心暂时不在这个范围，或者出租车行业），反而有的觉得只是周期性阶段性表现的公司，后来环境变化持续时间超预期景气（比如光伏行业成本下降给光伏行业带来的变化）。（当然这些行业后来的变化情况很多机敏的投资人能够发现行业本质的变化改变策略）

在之前的文章中说过我自己的一点思路，就是概率、赔率与现金流折现思维，与凯利公式里面的概率赔率和仓位道理相通，而现金流折现思维加上了定量、定性、持续时间持续时间等考量。概率与赔率既有对市场的考量，也有对企业发展预期的考量。

重阳裘国根说过一段，大概的意思是我在一个公司赚八倍和在三个公司每个赚一倍的概率哪个高？说的大概就是发掘并在超级伟大公司赚几倍的难度。

回到上面的问题，核心资产的高溢价与普通资产的折价是不是有购买的吸引力？是不是用概率赔率和现金流折现思维也可以解决。另外一点，在投资者没法控制公司经营的情况下，如何保证普通公司能够兑现给投资者实实在在的收益。

最后要提的一点是，所有的考量都是对确定性概率的预判，变量很多而且结果对有些变量很敏感，中间有很多假设。另外就是尽量要核心资产和好公司，差公司即使眼前可见再大的赔率和概率是不是也不太有吸引力，差公司预期之外的改变概率赔率的因素太多。

类似的情况，个人觉得核心资产是首选，但是如果核心资产溢价过高（用概率赔率思维和现金流折现的回报做比较的结果。）情况下，一些稍微逊色一些的资产在折价足够的情况下仍然可能会有一些配置的价值。但是差的公司明眼可见的低估也不太有参与价值。

追求最优策略的情况下，还是以小鱼到大鱼，成长足够快足够稳定，同时鱼池够大，最好，一年、三五年、十年的预期内还能同时满足可预期、展望、可想像。

总之，投资里面有很多平衡的艺术，平衡价格与质地，平衡好与贵。这个平衡很难拿捏，这可能是一个很大的难度。投资既有科学理性的一面，又有艺术的一面，艺术的一面可能更多的因为影响因素的无限性与可变结果的无限性带来的。投资的实施还涉及到人性的一面，当然这个因素在投资老手那里可能大多不是门槛了