2020年04月13日 20:01:41

前言：本文将重点介绍一家贵金属公司：该公司是全球规模最大、效益最好的黄金生产商之一。该公司管理层在过去的五年里一直致力于弥补上一轮贵金属牛市期间犯下的错误。而现在，全球最好的矿业高管之一正在负责该公司的运营。此外，该公司拥有多元化的采矿业务组合，其中许多业务的开采寿命长达数十年。最近，巴里克还与最大的竞争对手达成了里程碑式的合作关系，此举将推动这两家公司在未来几十年节省数十亿美元的成本。

一、 

未知经济环境下

关注拥有确切上涨预期的黄金白银标的

当然，目前世界上最大的"未知"是致命的冠状病毒。这种被世界卫生组织(WHO)正式命名为"COVID-19"的病毒的传播速度并没有放缓。VIX指数报价41.67，目前仍高于30，一般来说，高于20表示投资者感到担忧。

2-3月份美股呈现了历史上最快的一次下跌。标准普尔道琼斯指数(S&P Dow Jones Indices)的高级分析师霍华德·西尔弗布拉特(Howard Silverblatt)在接受记者采访时表示，美国股市在最近的回调中损失了4万亿美元。全球范围内财富损失超过6万亿美元。

同期跟踪多个行业多种大宗商品的彭博商品指数指数跌至上世纪80年代以来的最低点。与此同时，国际油价从1月份的60+美元下跌至最近20美元每桶上方。

甚至暴跌之时贵，金属似乎也掩盖了它们作为投资者"安全避风港"资产的本质……

3月16日，贝瑞研究发布《「收藏」熊市下一文获悉全球最值得投资的黄金白银标的》**大家关注黄金白银股。3月23日，贝瑞研究发表的《关于熊市的历史周期探讨以及危机下的获利策略》weekly中分享了高级分析师Steve Sjggured对于《黄金最近下跌不怪，后面有惊喜》的阐述。此外，贝瑞研究在3月30日还发布了《美国疯狂印钞：黄金白银将被推上"月球" 高回报选股精髓分享》weekly，再次阐述我们对白银和黄金相关标的的看涨预期。

我们一直鼓吹黄金和白银是一个储存部分财富的地方，这么做可以防范市场动荡。截止当前，金价报1740美元。由45只矿业股组成的VanEck Vectors Gold Miners Fund (GDX)从低点反弹了47%。

尽管股市暴跌时期金价下跌，贝瑞研究对黄金作为投资者避风港的价值一直充满信心。如果你是黄金投资者，仍然不要恐慌。

事实上，金价已经开始反弹，这在一定程度上要归功于美联储官员。美联储委员会在采取行动提振不断下跌的市场之前并没有浪费多少时间。美联储宣布加息后，黄金价格飙升，当日涨幅超过3%，至每盎司1645美元左右。如下图：

随着利率下调，黄金作为一种财富储备对投资者来说更具吸引力。各国央行已经明确表示，他们打算尽其所能，让股市的盛宴尽可能长时间地持续下去。

此外，除了最近围绕着冠状病毒爆发的歇斯底里之外，在未来几个月里，还不缺乏其他可能推动金价飙升的催化剂----地缘政治风险，比如美国与伊朗或朝鲜之间的紧张关系可能随时升级。

这一历史性的股市牛市现在进入第二个十年。即使冠状病毒不是下一次经济衰退的诱因，其他因素也会随之而来……

笔者认为，除了贵金属以外，大宗商品领域没有多少亮点。正如古老的市场智慧所说，"多做有效的，少做无效的。"

二

关注重返贵金属市场另一只明星标的

世界第二号黄金生产商巴里克黄金(Barrick Gold)

贝瑞研究的模拟投资组合已包含两家特许经营公司、两家白银生产商和两家小型黄金公司。而现在，我们想利用最近冠状病毒造成的恐慌情绪，增加黄金的比重。

在贵金属上一轮牛市中，这家公司资金决策曾严重错误，在薄弱资产上支出过度，从而令股东财富损失数十亿美元。

但该公司管理层在过去几年中一直在修复受损的资产负债表。而且由于一项重要的合并，在金价站上1700美元之际，一位管理风格保守且经验丰富的高管将执掌该公司。该公司在全球各地拥有庞大的资产组合，随着下一轮黄金牛市进入高潮，握有大量现金的巴里克黄金已蓄势待发……

1、彼得•蒙克15年缔造--巴里克黄金成了一颗摇钱树

巴里克黄金（Barrick Gold，纽交所代码: GOLD)）经历一个非凡的转变。

彼得•蒙克(Peter Munk)用不到15年的时间把巴里克黄金(Barrick Gold)打造成为贵金属市场的一颗摇钱树。这位传奇人物于1927年出生于匈牙利。1944年3月纳粹入侵匈牙利时，这名犹太少年带领十几个家庭成员安全逃到瑞士。四年后，蒙克前往加拿大上大学，连英语也不会说，还没有钱，但这一切并没有阻止蒙克通向成功的步伐。1952年，蒙克获得多伦多大学电气工程学位。后来，蒙克创立一家电子公司和一家房地产公司。在上世纪70年代鼎盛时期，该公司旗下拥有50多家南太平洋度假胜地。

然而这一切与巴里克的成功相比，不过是小巫见大巫。

蒙克在1983年创立巴里克。到20世纪90年代中期，这家位于加拿大多伦多的公司，当时叫做美国巴里克公司(American Barrick)已成为全球第三大金矿商。1995年，美国巴里克更名为巴里克黄金。在2001年的另一次收购之后，该公司成了全球第二大金矿商。

到目前为止，该公司仍然排名第二，仅次于美国科罗拉多州的纽蒙特矿业(Newmont)。巴里克在2019年生产了近550万盎司黄金，而纽蒙特产量约为630万盎司。

图注：原文首发时间是，本文截图至最新股价22.52美元，上图是月线图。

巴里克目前的市值约为360亿美元（注：截止发稿时已达400亿美元），在全球15个国家或地区经营矿山和项目。但事情并非总是一帆风顺，与许多贵金属矿商一样，该公司在上一轮牛市中掉进了陷阱。

2、在上一轮牛市中，巴里克黄金经历"并购"陷阱并迎来新掌门

金价飙升时，矿商通常会面临来自股东的巨大压力，要求他们保持增长。因此，这些矿商往往会变得贪婪，过度利用资产负债表来增加更多的产量。他们想要尽一切所能，以充分利用这段美好时光。问题是这往往会导致这些公司为普通资产支付过高的价格，当周期性行业的价格不可避免地下跌时，矿商就会陷入令人窒息的债务。

巴里克也未能幸免。2005至2011年间，随着金价飙升至每盎司1900美元，该公司斥资高达210亿美元进行收购。但事实证明，这些交易极不理想，以至该公司被迫减记资产280亿美元。

当然，这种对股东资本的肆意破坏也并非巴里克独有。根据管理咨询公司普华永道(PwC)的数据，在贵金属熊市的最后一年，即2015年，全球40家最大的矿业公司资产减记共计530亿美元。自2010年以来，2000亿美元的资本支出中约有32％已从账面上抹去。这是投资者一直不愿重返金矿类股的一个主要原因，尽管金价自2012年以来首次逼近每盎司1700美元。

巴里克的债务总额在2013年激增至158亿美元，资产负债率最高达到40％左右。这里需要提醒投资者注意，资产负债率高于30％都属于高杠杆。

该公司在2014年进行了一次关键的管理变革，从而实现了扭亏为盈。投资银行高盛前总裁约翰•桑顿(John Thornton)取代蒙克成为巴里克董事会主席。

1954年出生的高盛前总裁桑顿还有一些其他头衔：年薪1美元的客座教授。早在1997年，桑顿所在的高盛集团就曾作为中国大型国企上市的主承销商，参与了中电信的海外上市和中石油的海外首次公开募股。这些业务帮助桑顿深入了解当时由朱镕基总理领导的中国政府部门的运作方式和国企改革面临的重重挑战，也激励他将帮助中国培养高素质管理人才作为自己未来的目标。1999年朱镕基再次与桑顿会面，邀请他参与起草一份关于清华大学在高级管理人才方面如何发挥作用的建议。2000年10月，清华大学经济管理学院顾问委员会成立，桑顿是最早的顾问委员之一。2003年，桑顿正式到清华任教，从2003到2008年，桑顿已经在清华大学连续举办了6期"全球领导力"课程，

3、新掌门和新CEO布里斯托联手为巴里克带来了巨大的回报

桑顿入职后巴里克后立即开始修复该公司的资产负债表，更换管理人员，出售非核心资产并控制总体成本。在桑顿的指导下，巴里克的转型引人注目。

到2019年底，该公司的债务总额为55亿美元，比2013年的最高峰减少了65％，其资产负债率只有12％。再加上该公司持有的33亿美元现金和投资后，巴里克的净债务仅为22亿美元，资产则达到440亿美元。

在桑顿担任董事长期间，该公司成本也在下降，勘探或基础设施升级等资本支出削减近70％，从2013年的55亿美元降至2019年的17亿美元。

显然，桑顿在整顿巴里克的财务方面做得非常出色，但他并不是近年来推动该公司扭亏为盈的唯一关键人物。受其背景的影响，桑顿在财务上比较保守。巴里克还需要一位久经考验的运营领袖来管理资产，推动该公司向前发展。这个人就是马克•布里斯托(Mark Bristow)。

巴里克与兰德黄金资源公司(Randgold Resources)在一年多前完成一项价值65亿美元的合并。布里斯托于1995年创立了这家位于南非的矿业公司，在与巴里克达成交易时，该公司黄金年产量约为130万盎司。

作为这项合并的一部分，布里斯托接任巴里克首席执行官一职。布里斯托在金矿业以其与众不同的行事方式而闻名。例如，他更注重降低成本而不是增长，同时还对贵金属领域的其他同行展开直言不讳地抨击。具体来说，布里斯托对其他在牛市中对边际资产出价过高，并因此而损害投资者的金矿商进行批评。换句话说，这正是巴里克过去所犯的错误。

许多矿业高管往往说过就算，但布里斯托却言行合一，拥有令人难以置信的业绩记录。自2002年在纳斯达克证券交易所上市到2018年底与巴里克合并时，兰德黄金的总回报率高达4700％，而纽交所ARCA金矿指数同期的回报率仅为约30％。

更加令人难以置信的是，兰德黄金在其23年的历史中从未出现过季度亏损。布里斯托做到了这一切，却没有背上沉重的债务负担。

凭借桑顿强大的金融背景和布里斯托的运营领导能力，简直无法想象在下一轮贵金属牛市展开之际，还会有哪一支更好的执行团队来领导巴里克。事实上，布里斯托在非洲的经验已经为巴里克带来了巨大的回报。

4、停滞的多年的坦桑尼亚采矿业业务终于回归

历经数年的僵局之后，巴里克再次回归坦桑尼亚采矿业。

采矿业总是存在地缘政治风险。即使是美国、加拿大和墨西哥等"最安全"的司法管辖区，也存在一定的风险。特殊利益集团可以通过无休止的抗议活动和琐碎的诉讼，令新的采矿许可证搁置长达数年，甚至数十年之久。但是，地缘政治风险最大的地区莫过于非洲。

当然，有时在非洲国家获得许可比在北美要容易得多，这些政府不会因官僚主义的繁文缛节而拖延数年。问题在于另一面，非洲国家政府大多不够稳定且不可预测，一旦某个国家发生政变，新政权可能会导致政策彻底改变，矿商可能会成为政府平息社会动荡的靶子。

这些新政府可以宣布以前的采矿合同无效，或要求从矿商的运营利润或特许权使用费中抽取更大的提成。更糟的是，他们还可以决定将矿山国有化，从而完全拥有这座矿山，这可能会导致黄金公司几乎没有追索权。当然，这些政府对采矿业并不了解。因此，最终达成一项新的协议最符合各方的利益，但这需要时间来完成。

巴里克控股64%的坦桑尼亚矿企Acacia Mining在几年前就发生过这种情况。

巴里克在2010年剥离Acacia Mining，后者最初在伦敦证券交易所以非洲巴里克黄金(African Barrick Gold)的名义上市交易，并于2014年更名为Acacia Mining。该公司在坦桑尼亚经营矿山，在非洲各地拥有其他勘探资产。一切进展顺利，直到2017年坦桑尼亚政府瞄准了Acacia。

坦桑尼亚政府指控该公司低估其矿产的价值，因此存在税收和特许权使用费欺诈。结果，坦桑尼亚禁止黄金精矿的出口，并向Acacia开出1900亿美元的天价税收罚单。

显然，双方关系并不好，结果Acacia的股价暴跌。2017年夏天，桑顿和巴里克其他高管飞往坦桑尼亚，试图打破该国政府与Acacia之间的僵局。但坦桑尼亚政府根本不希望在谈判桌上看到Acacia，只想与大股东巴里克谈判。与此同时，作为官方运营商，Acacia必须参与双方之间的所有协议。

僵局又持续了两年。最后，坦桑尼亚在2019年5月宣布Acacia不能在该国继续开展业务，该国政府只准备与巴里克合作。在坦桑尼亚政府的全面声明之后，巴里克别无选择。

两个月后，即2019年7月，该公司以12亿美元的价格收购Acacia剩余36％的股份，从而获得后者的全部所有权，这比Acacia当时的市值高出24％。虽然24%的溢价对一项陷入停滞的资产来说似乎定价偏高，毕竟这项资产还需要一些准备工作才能再次满负荷运转，但对巴里克来说，这仍然是一笔有价值的交易。

最后，双方在上个月末最终达成协议，结束了巴里克在坦桑尼亚长达数年的停滞。

根据协议，巴里克同意支付3亿美元来解决税务纠纷，远低于最初的1900亿美元。坦桑尼亚政府则获得了Acacia运营的三座矿山，即North Mara、Buzwagi和Bulyanhulu 16％的股份，并分享巴里克在该国未来运营所带来的经济利益。作为交换，坦桑尼亚立即取消了出口禁令，巴里克已经在向市场出售精矿。据该公司估计，这些黄金的价值高达2.8亿美元，其中1亿美元将用于支付税款。

因此，即使是全球最大的矿商有时也必须屈服于政府的一时冲动。巴里克首席执行官出生于非洲，并在非洲大陆拥有丰富的职业生涯，这一点很有帮助。更重要的是，从长远来看，这笔交易可能对该公司产生重大影响。

目前，巴里克在坦桑尼亚的资产仅占其总产量的6％。但该国的黄金年产量约为180万盎司，是非洲第四大黄金生产国。通过这项具有历史意义的交易，巴里克现在已经为该公司拓展坦桑尼亚的业务做好了准备。

更为关键的是，巴里克在该国的潜在增长只是这个故事的一小部分。除了与坦桑尼亚政府的交易外，布里斯托在担任该公司首席执行官的第一年里就采取了另一项关键举措。这是巴里克与其最大的竞争对手在美国这个更安全的司法辖区所进行的一项具有里程碑意义的合作。

5、打破藩篱携手最大竞争对手，预期实现最大价值

巴里克在内华达州经营金矿已有数十年之久，该公司的邻居兼老对手、全球顶级黄金生产商纽蒙特（New Mont）也在该州经营自己的矿山网络。20年来，这两家公司一直试图通过合并各自在该地区的部分业务来节省资金，但均未能获得成功。然而，他们终于在去年选择了不同的道路。

2019年初，Bristow出任巴里克首席执行官后曾短暂地试图策划对纽蒙特的敌意收购。但这并没有奏效，他把重点放在了内华达州的业务上。去年三月，这两家矿业巨头终于就成立合资企业达成了历史性协议。

根据协议条款，巴里克成为合资企业内华达州金矿(Nevada Gold Mines)的运营商，拥有该公司61.5％的股份；纽蒙特则持有剩余38.5％的股份。内华达州金矿包括8个矿场及其相关加工设施，该合资企业目前已成为全球最大的单一金矿综合体。

据内华达州金矿透露，其已探明和潜在黄金总储量达到3000万盎司，其中Carlin、Cortez和Turquoise Ridge这三个矿属于"一级"资产。这意味着这三个矿场每年至少可生产50万盎司黄金，矿山寿命至少为10年，而且成本较低。

巴里克和纽蒙特认为，合并运营将给双方在前五年平均每年带来5亿美元成本节约的协同效应，20年内总共可节约50亿美元。Bristow在一年前宣布的一份新闻稿中对这笔交易进行过总结与评价："我们听取了股东们的意见，并与股东达成一致，认为这是实现内华达州金矿区无与伦比的矿产资源的巨大潜力，并最大限度地提高各自在该地区运营回报的最佳途径。我们终于打破藩篱，将内华达作为一个单一的实体来经营，以确保内华达州金矿开采的长期前景，从而为双方股东以及该州所有利益相关方带来全部价值。 "

New Mont CEO Richard Obrien

2019年，巴里克在内华达州的黄金产量为220万盎司黄金，占该公司总产量的40%。这座位于安全行政辖区的大型采矿综合体将在未来几十年里继续造福于这两家公司，而这正是我们投资的安全保障，但这还不是我们唯一的保障。

巴里克和纽蒙特还在多米尼加共和国合作经营Pueblo Viejo金矿，该矿唯一多米尼加首都圣多明各西北60英里处。巴里克拥有这家合资企业60%的股份，纽蒙特控制着其余40%的股份。 2019年，巴里克的产量份额为59万盎司，占该公司总产量的11%。去年年底，Pueblo Viejo黄金储量达到570万盎司。

巴里克还与中国国有黄金生产商山东黄金公司在阿根廷圣胡安省的Veladero矿山，共同经营一家50-50的合资企业。去年，隶属于巴里克黄金产量为27.4万盎司，该矿总储量约为280万盎司。

以上只是巴里克全球优质资产的个别范例。Bristow接任巴里克首席执行官后，一直在犹豫是否要进行新的收购。这位低调务实的金矿业领袖人物曾公开表示，自己不想为交易支付溢价。处于坦桑尼亚的极端环境，布里斯托对Acacia 别无选择。Bristow是否会坚持这一理念还有待观察，巴里克拥有33亿美元的现金，如果有机会，这位CEO有足够的"火药"来搞出大事件。

综上：

选择巴里克，意味着投资者正在投资全球规模最大、效益最好的黄金生产商之一。该公司管理层在过去的五年里一直致力于弥补上一轮贵金属牛市期间犯下的错误。而现在，全球最好的矿业高管之一正在负责该公司的运营。此外，该公司拥有多元化的采矿业务组合，其中许多业务的开采寿命长达数十年。最近，巴里克还与最大的竞争对手达成了里程碑式的合作关系，此举将推动这两家公司在未来几十年节省数十亿美元的成本。随着金价继续走高，是时候买入这只股票了。最高限价25美元每股。建仓设置35%的移动止损。

分析师：Bill Shaw

New Mont CEO Richard Obrien

2019年，巴里克在内华达州的黄金产量为220万盎司黄金，占该公司总产量的40%。这座位于安全行政辖区的大型采矿综合体将在未来几十年里继续造福于这两家公司，而这正是我们投资的安全保障，但这还不是我们唯一的保障。

巴里克和纽蒙特还在多米尼加共和国合作经营Pueblo Viejo金矿，该矿唯一多米尼加首都圣多明各西北60英里处。巴里克拥有这家合资企业60%的股份，纽蒙特控制着其余40%的股份。 2019年，巴里克的产量份额为59万盎司，占该公司总产量的11%。去年年底，Pueblo Viejo黄金储量达到570万盎司。

巴里克还与中国国有黄金生产商山东黄金公司在阿根廷圣胡安省的Veladero矿山，共同经营一家50-50的合资企业。去年，隶属于巴里克黄金产量为27.4万盎司，该矿总储量约为280万盎司。

以上只是巴里克全球优质资产的个别范例。Bristow接任巴里克首席执行官后，一直在犹豫是否要进行新的收购。这位低调务实的金矿业领袖人物曾公开表示，自己不想为交易支付溢价。处于坦桑尼亚的极端环境，布里斯托对Acacia 别无选择。Bristow是否会坚持这一理念还有待观察，巴里克拥有33亿美元的现金，如果有机会，这位CEO有足够的"火药"来搞出大事件。

综上：

选择巴里克，意味着投资者正在投资全球规模最大、效益最好的黄金生产商之一。该公司管理层在过去的五年里一直致力于弥补上一轮贵金属牛市期间犯下的错误。而现在，全球最好的矿业高管之一正在负责该公司的运营。此外，该公司拥有多元化的采矿业务组合，其中许多业务的开采寿命长达数十年。最近，巴里克还与最大的竞争对手达成了里程碑式的合作关系，此举将推动这两家公司在未来几十年节省数十亿美元的成本。随着金价继续走高，是时候买入这只股票了。最高限价25美元每股。建仓设置35%的移动止损。

分析师：Bill Shaw

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