2025年05月06日 18:23:06

4月，受美国挑起的所谓“对等关税”冲击，全球市场剧烈分化，且震荡加剧。截至4月30日，MSCI全球指数微涨0.64%，月内振幅高达13.98%，大落大起；用于衡量市场预期波动性的VIX恐慌指数大涨8.48%，月内振幅更是高达177%。与之相应，作为避险的黄金月内大涨5.43%，金价最高突破3500美元/盎司，美元资产遭到抛售，美元指数月内大跌4.67%，跌破100点，创2022年4月以来新低。

背后的逻辑变化是，市场不确定性大增，全球风险资产波动加大，美元在动荡环境下的避险属性下降，黄金作为“去美元化”的受益者，避险属性进一步强化。

就中国资产来看，受关税战持续升级影响，月内A股和港股主要指数收跌，A股两市日均成交额萎缩至1.2万亿左右，环比3月下降近3000亿元。

截至4月30日，主要指数均录得下跌，万得全A下跌3.15%。其中，科创综指（-1.18%）、红利指数（-1.3%）、上证指数（-1.7%）跌幅较小，中证1000（-4.44%）、中证500（-3.86%）、中证A50（-3.36%）跌幅靠前。

行业层面，仅美容护理（6.15%）、农林牧渔（3.39%）、商贸零售、公用事业逆势收涨；电力设备（-8.23%）、通信（-6.69%）、家用电器、计算机、电子、有色金属、机械设备均跌超4.5%。

进入5月，市场会交易什么呢？重点把握三个机会。

一是“关税战”的变数与节奏。基于双方当前超100%的关税，中美贸易已“实际脱钩”，最坏的情况也不过如此。但是，就市场预期来看，普遍认为中美双方仍有较大概率通过谈判达成一致，这样才符合双方利益。

就美国来看，特朗普的"对等关税"政策本就存在内部冲突：劳工群体寻求关税保护和制造业回流，是表面上的受益方（实际上也会利益受损），华尔街和硅谷金融科技资本则依赖全球供应链，是最大的受损方。当前关税已引发美元资产下跌，科技和金融资本开始施压政策调整，后续若进一步引发滞胀，普通群体也会反对高关税，基于中期选举的政治考量，特朗普很难一意孤行。

此外，单边加关税并非灵丹妙药，可能重蹈1930年关税战覆辙，既无法达成缩小贸易逆差的目标，也会加大美国经济衰退风险，还会从根本上动摇美元信用体系。随着上述后果的显现，必将制约美国长期执行高关税的可能性，倒逼政策回调。其实，近期美国政府一系列试图缓和“关税战”的言论，便是这种压力显性化的表现。

回到中国视角，短期，中国可通过降准降息、增发国债等政策对冲关税影响，配合服务业开放进一步分化美国利益集团，提高谈判的主动性和筹码。策略上，既然“时间是美国高关税的敌人”，就不着急主动回到谈判桌，急于主动接触反而削弱议价能力，更现实的路径是等待美方因内部分歧或经济压力主动寻求对话。

因此，中美关税谈判窗口尚存，但需等待美国内政压力显性化。这一临界点可能伴随美国制造业成本攀升、通胀压力加剧或金融市场波动而加速到来。鉴于6月美债进入短期到期高峰，且商品库存消耗逐步见底，通胀风险和金融市场波动加剧，5月中下旬就是一个重要的观察时点。

届时，一旦中美关税谈判达成实质性进展，对于A股风险偏好会有明显提振，需要重点关注。节奏上，在压力显现的时刻，若美国金融市场出现剧烈波动，A股和港股等风险资产在短期内也难免受到波及，或出现“黄金坑”的布局机会。

二是国内对冲政策带来的结构性机会。425政治局会议强调以高质量发展的确定性应对外部环境的不确定性，重点在于既定政策的加速落地。通观全文，“加紧”“加快”“加力”“加紧实施”“用好用足”等高频词贯穿始终，体现存量政策落地的紧迫性。除了“既定政策早出台早见效”，会议还重提“加强超常规逆周期调节”，并要求“根据形势变化及时推出增量储备政策”，表明若有需要，后续会有更多超预期措施出台。

就5月来看，外需压力将逐步显性化，预计会加速政策出台节奏，也会让市场焦点重回内需对冲，可重点把握政策出台带来的结构性机会。就已公布的数据看，4月制造业PMI环比回落1.5个百分点至49%，其中，生产指数和新订单指数分别为49.8%和49.2%，比上月下降2.8和2.6个百分点，主要原材料购进价格指数和出厂价格指数分别为47.0%和44.8%，比上月下降2.8和3.1个百分点，显示4月制造业生产、市场需求和价格水平均有所回落。

具体看，受益于城市更新和城中村改造的建材板块、受益于以旧换新加力扩围和AI+产业趋势的智能家电，以及有望受益于服务消费政策升级的餐饮酒旅等，均存在较为确定性的机会。中期视角下，高端制造与科技创新仍是核心主线，有望迎来政策端和产业端的持续催化。

三是困境反转板块的独立逻辑。随着1季报业绩发布，市场会修正对个股和板块的全年预期，继而带来资金调仓的结构性行情。重点在于困境反转板块，用自身周期反转的确定性对抗市场环境的不确定性，有望走出独立行情。

截至4月29日，计算机、农林牧渔、钢铁、建筑材料、综合等板块1季报归母净利润增速均超过350%；有色金属（69.2%）、传媒（38.7%）、电子、家用电器、机械设备、非银金融增速均超过20%。房地产（-804.8%）、煤炭（-28.18%）、国防军工（-24.98%）、社会服务、轻工制造、美容护理1季度归母净利润均下降超17%。结合年报和1季度数据，投资者可从中发掘困境反转标的。

整体上看，5月市场存在较大变数，条件具备时，市场或将发生拐点性的重大变化，对全年行情具有重要指示意义。对于投资者来说，应保持密切关注。

鉴于事态尚不明朗但有较大的希望，事态明朗之前，应兼顾防御属性和成长弹性，进可攻、退可守。继续坚持“科技成长+内需消费”双主线逻辑，辅以避险资产平衡风险，优先布局政策催化明确、产业周期触底且估值合理的细分领域。

（1）科技自主可控仍是中期核心方向，AI算力、低空经济等赛道具备明确的产业升级逻辑，中长期配置价值可期；在外部环境扰动下，半导体设备、工业母机、计算机、国防军工等自主可控方向易涨难跌，也值得关注。若市场情绪回暖，小盘成长风格或重新活跃，可重点关注消费电子、机器人等细分领域供需格局改善带来的左侧机会。

（2）受益于政策的内需消费。提振内需既是短期策略，更是中长期战略。商贸零售、社会服务、食品饮料、美容护理、港股新消费等板块受益于政策提振与消费复苏的共振，值得重点关注；若稳地产政策超预期，房地产、建筑装饰、建筑材料、家用电器等板块也有望迎来短期催化行情。

（3）保留一定防御性仓位。市场震荡期，应保留一定的防御性仓位，可重点关注国有大行、公用事业等低波高股息标的；黄金作为典型的防御性资产，也适合逢低布局。

【注：市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本文所载信息或所表述意见仅为观点交流，并不构成对任何人的投资建议。】

本文由公众号“薛洪言微语”原创，作者为星图金融研究院副院长薛洪言